原标题：睿智医药乱象丛生
来源：证券市场周刊
睿智医药的回购计划和大量关联交易，存在损害股东利益之嫌。
近期，睿智医药（300149.SZ）实施回购计划，但公司股价处于高位，账面资金也不宽裕，推出回购计划并不合适。公司回购来的股份不是注销，而是用于激励员工，相当于用上市公司的钱来给管理层发红包，存在损害上市公司股东利益之嫌。此外，本次回购维护股价的动机也不单纯，值得关注。
睿智医药主营业务为医药研发及生产外包，盈利能力显著低于同行水平。在此背后，公司有大量关联交易，不排除存在低价向关联方提供服务之嫌。从过往历史来看，关联方就有过侵害上市公司利益的行为。从成长性来看，睿智医药业绩增速同样是远逊于同行，管理层经营能力让人怀疑。
回购变味
7月1日，睿智医药发布公告称，截至2021年6月30日，公司累计回购145万股，已支付的资金总额为2044万元，而原本计划的回购资金总额为不低于5000万元且不超过1亿元。
回购往往意味着管理层认为公司股价被低估。然而，事实上，睿智医药价格根本就不便宜。2020年，公司收入和净利润分别为14.82亿元、1.55亿元，7月7日收盘总市值85亿元，对应PE高达54倍。与此同时，公司账面上资金也并不宽裕，目前短期借款有1.23亿元、一年内到期非流动负债2.27亿元、长期借款8.49亿元，有息负债合计11.99亿元，而货币资金只有2.98亿元。
综合来看，睿智医药目前推出回购计划并不合适，且回购来的股份并不会注销，而是用来实施股权激励计划或员工持股计划，相当于是上市公司用借来的钱给管理层派发红包，存在损害上市公司股东利益之嫌。
在上市公司大手笔回购的同时，睿智医药迎来限售股大解禁。7月1日，睿智医药发布公告称，公司本次申请解除限售股份为 5532万股，占公司总股本的 11.07%，上市流通日为 2021 年7月5日，7月7日公司收盘价17.09元/股，照此计算本次解除限售股份市值9.45亿元。2018年，睿智医药收购上海睿智化学研究有限公司（下称“上海睿智”）90%的股权，其中合计发行股票7768万股，上市日为2018年6月26日。
睿智医药在上述限售股解禁之前推出回购计划，恐怕并非巧合，不排除存在刻意护航解禁之嫌。从二级市场来看，2021年3月以来公司股价大幅上涨，从最低价11.41元/股最高涨至20.82元/股，最大涨幅达到75.84%；7月7日公司收盘价17.09元/股，相比最低价涨幅仍有40.79%。
盈利能力低下
子公司上海睿智是睿智医药的核心收入和利润来源。2020年上海睿智收入和净利润分别为12.14亿元、1.67亿元，占上市公司全部收入和净利润的比例分别为81.92%、107.74%；年末的总资产和净资产分别为35.27亿元、27.28亿元。上海睿智主营业务是医药研发及生产外包，具体来看包括临床前CRO和CDMO。其中，临床前CRO贡献主要收入，2020年上市公司生物类CRO、化学类CRO收入分别为6.12亿元、3.74亿元，合计9.86亿元，占上海睿智2020年收入的81.19%。据此计算，上海睿智2020年净利率13.78%，ROE只有6.13%。相比同行，上海睿智盈利能力明显偏低。
A股市场有多家医药研发及生产外包上市公司。其中，美迪西（688202.SH）是最纯正的临床前研发外包上市公司，2020年实现收入6.66亿元，全部由临床前CRO业务贡献，与上海睿智最具有可比性，美迪西2020年净利率20.15%，加权平均净资产收益率12.23%，显著高于上海睿智。除了美迪西以外，A股市场的药明康德（维权）（603259.SH）和康龙化成（300759.SZ）属于全产业链布局的医药研发及生产外包上市公司，2020年收入分别为165.35亿元、51.34亿元，净利率分别为18.06%、22.34%，加权平均净资产收益率分别为12.91%、14.13%。相比这两家上市公司，上海睿智盈利能力同样显著偏低。
睿智医药盈利能力显著低于同行背后，上市公司与关联方还存在大量关联交易，2020年向关联方销售商品和提供劳务的金额为1.04亿元，2019年为1.72亿元。睿智医药关联销售对象众多，其中多数为惠欣及其家族控制的企业。2020年公司向其销售金额合计7287万元，为上市公司第一大客户。惠欣2018年8月至2019年6月任公司副董事长，2019年6月至2021年1月任公司董事长，2021年1月起任公司董事。睿昀投资、睿钊投资目前持有上市公司股份4471万股、733万股，合计5204万股，占总股本比例10.41%。这两家法人股东背后同受惠欣及其家族控制。
惠欣身为睿智医药重要股东及高管，却在上市公司体外设立了不少新药研发企业，然后由上市公司为其提供药剂研发服务。2020年，睿智医药向上海璎黎药业有限公司、上海怀越生物科技有限公司、ShangPharmaInnovation Inc、上海开拓者生物医药有限公司，提供药剂研发服务的金额分别为2818万元、1470万元、1337万元、742万元，这些都是惠欣体外设立控制的新药研发企业。
结合上市公司盈利能力显著低于同行来看，睿智医药大量关联交易不能排除存在低价向关联方提供服务之嫌。对此，睿智医药有必要拿出客观数据自证清白。
历史上来看，惠欣就有过侵害上市公司利益的行为。2020年12月，睿智医药收到创业板监管函。监管函称，截至2020年6月30日，惠欣及其家族控制的企业应付上海睿智款项存在超出合理账期情形，涉及金额合计 3345 万元，惠欣、肖文娟、严晏清违反了承诺。
增速远逊同行
中国的CRO行业是近二十年来才发展起来的新兴行业，在国内医药政策鼓励由仿制药向创新药发展、国内监管水平向国际接轨，吸引国际医药研发需求转移的大背景下，国内CRO市场规模快速扩大，迎来持续增长的行业发展黄金机遇。
面对黄金机遇期，A股多数医药研发外包上市公司抓住机会，实现了跨越式发展。仅以最近两年来看，药明康德、康龙化成、美迪西2019年收入增幅分别为33.89%、29.2%、38.3%，扣非净利润增速分别为22.82%、58.15%、10.34%；2020年收入增幅分别为28.46%、36.63%、48.19%，扣非净利润分别为24.6%、58.51%、111.39%。
反观睿智医药过去两年增速远远落后于同行水平，2019年收入和扣非净利润同比增幅分别为33.19%、-20.53%，2020年收入和扣非净利润同比增幅分别为11.58%、-30.31%。对比同行，睿智医药管理层经营完全不及格。2019年6月至2021年1月期间，惠欣担任公司董事长职务。
2021年1月22日，睿智医药宣布惠欣因公司战略发展及个人需要辞职。与此同时，全体董事选举胡瑞连为公司董事长。资料显示，胡瑞连为马来西亚人，直接持有2545万股公司股份，通过控制的MEGA STAR CENTRE LIMITED间接持有2271万股公司股份，合计持有4816万股，占公司总股本的9.64%。胡瑞连现任完美（中国）有限公司董事、副董事长。
市场希望胡瑞连担任董事长之后，可以补齐睿智医药的销售短板，带领上市公司走出泥潭。
不幸的是，胡瑞连上任后60天不到就被刑事拘留。3月17日晚，睿智医药发布公告称，董事长胡瑞连卷入其个人投资的吉林吉福参生物开发股份有限公司股权纠纷，涉嫌职务侵占被公安机关采取了刑事拘留强制措施。为此，公司紧急召开董事会并一致同意在胡瑞连被调查期间若出现无法正常行使董事长职责时，由董事、总经理曾宪维代为履行公司董事长职责，若可正常行使职责的，则由其亲自履行职责。
7月2日，国家药品监督管理局药品审评中心发布公开征求《以临床价值为导向的抗肿瘤药物临床研发指导原则》意见的通知。该文件提出，新药研发应以为患者提供更优的治疗选择为最高目标，当选择非最优的治疗作为对照时，即使临床试验达到预设研究目标，也无法说明试验药物可满足临床中患者的实际需要，或无法证明该药物对患者的价值。
这意味着，新药在疗效方面要打败已经上市且疗效最好的药，方能上市，这将显著影响部分创新能力较差药企的研发投入与意愿，而作为它们下游研发外包服务商的CRO行业可能面对订单数量减少等情况。
7月6日，CRO概念股集体暴跌，睿智医药股价当日大跌5.87%。面对政策压力，竞争优势不明显的睿智医药，日子可能会更加难过。
