事件：爱玛科技发布2023年中报。公司2023H1实现收入102.2亿元，YoY+8.3%；实现归母净利润8.9亿元，YoY+29.7%。经折算，Q2单季度实现收入47.7亿元，YoY-1.6%；实现归母净利润4.2亿元，YoY+12.0%。电动两轮车行业需求短期承压，公司收入增速相比Q1有所下降。我们认为电动两轮车行业仍有量增空间，公司不断提升综合竞争力，份额有望持续提升。
2023Q2爱玛收入增速环比Q1有所放缓：2023Q2爱玛收入增速环比Q1-20pct。分量价来看，我们预计公司Q2均价同比微增，销量同比有所下降。随着两轮车销售逐步进入旺季，在去年同期高基数情况下，行业需求有所承压。公司Q2合同负债同比+1.3亿元，考虑合同负债影响，下游实际需求可能略好于收入端的表现。展望后续，我们认为我国电动两轮车保有量仍有提升空间（详见《行业仍在扩容期，公司成长性或被低估》）。爱玛不断提升综合竞争力，有望在行业中实现份额的进一步提升。
2023Q2爱玛毛利率同比小幅提升：2023Q2爱玛单季度毛利率为15.3%，同比+0.1pct。我们认为，公司毛利率同比提升主要因为：1）公司新品占比提升，新品毛利率较高；2）公司制造体系围绕“技术驱动、精益育成、数字运维”进行全面升级，成本竞争优势不断体现。公司Q2单季度毛利率相比Q1-0.5pct，我们认为主要因为行业需求相比Q1有所转弱，价格竞争压力相比Q1加大。
2023Q2爱玛盈利能力同比基本持平：2023Q2爱玛单季度归母净利率为8.7%，同比+1.1pct，剔除非经常性损益影响后，公司Q2单季度扣非净利率为7.6%，同比基本持平。拆分来看，公司Q2单季度毛利率同比基本持平。费用端，公司Q2单季度销售、管理费用率同比变化幅度较小（分别同比+0.1pct/+0.1pct）；公司将研发和产品创新作为品牌高端化和提升公司产品竞争力的底层架构，不断加大研发投入，通过提高产品科技附加值来提升品牌溢价，Q2单季度研发费用率同比+0.4pct。公司Q2政府补贴增加较多，导致其他收益同比+0.5亿元（占Q2总收入的比例为1.1%）。
2023Q2公司经营活动现金流量净额同比减少：2023Q2公司经营活动现金流量净额为-17.5亿元，同比-25.6亿元。我们认为主要因为：1）公司采用信用方式销售增加，Q2应收账款同比+3.9亿元。2）公司向上游支付的现金较多。Q2单季度公司购买商品、接受劳务支付的现金方式同比+21.2亿元，Q2应付账款相比Q1-18.5亿元。
投资建议：电动两轮车行业需求仍有扩张空间，爱玛为电动两轮车行业头部企业，公司品牌、产品、供应链领先竞争对手，在行业扩张期能够把握优质渠道网点，实现份额的持续增长。此外，公司产品结构有升级空间，规模效应不断强化，盈利能力有望进一步上行。我们预计公司2023~2025年EPS分别为2.45/2.75/3.13元，给予6个月目标价为36.75元，对应2023年PE估值为15x，维持买入-A的投资评级。
风险提示：行业竞争加剧导致盈利能力承压；宏观环境波动导致电动两轮车普及率提升不及预期。
