来源：市值风云
稳定的现金流是稳健分红的关键。
提起千金药业（600479.SH），或许会有人想起它的王牌单品妇科千金片，或许会有人想起它“妇女之友”的title，却鲜少有人注意它的股市表现。
诚然，千金药业作为一家当前市值仅有38亿的小药企，很难与动辄大几百亿市值的大药企摆在同一牌桌，自然难以吸引大众的目光。
但翻开前十大股东，却不乏多个基本养老保险基金、知名公募基金赫然在列，机构持仓占比长期保持在30%以上。
（制图：市值风云APP）
截至2023年三季度末，机构持仓占比高达39.15%，基本养老基金1002组合、广发医疗、太平洋资管等多个公募基金更是集体加仓。
千金药业怎就如此获机构宠爱？
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平均市值46亿，过往分红超20亿
千金药业脱胎于曾经的湖南省株洲市中药厂——一家诞生于上世纪六十年代的老牌药企，至今已有近80年的历史。
1993年进行股份制改造，后于2004年在上交所主板上市。
第一大股东&实控人是株洲市国资委，持股比例为27.81%，这也就明确了千金药业地方国企的性质。除了极少量的股权激励以外，多数管理层均不持股。
当然，这些并不能够解释千金药业为何如此吸金。
更关键的点在于，以过去半年千金药业的股票均价测算，其平均市值约为46.49亿，而其在过往19年里共计分红20.75亿，相当于把近一半的身家都用来回馈投资者，与此同时其在二级市场共计募资9.06亿。
以上市至今累计净利润30.51亿测算，千金药业的现金分红率超70%。
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分完之后，千金药业的账面上也不缺钱。
截至2023年三季度末，千金药业手握货币资金16.86亿，长短期借款合计不到6，000万，资产负债率35.78%。
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在当前不算乐观的A股行情中，等待稳稳的分红，或许这也正是机构长期持仓的关键原因。
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那接下来的讨论重点在于，千金药业能够稳住现状吗？
医药制造胜在稳定，增长动力略有不足
与很多家药企一样，千金药业的主营业务分为医药制造、医药批发及其他三大板块。
除医药批发以外，另两大板块均以女性健康为主题，一手打造知名“千金”品牌，从妇科中成药逐步拓展到女性卫生巾、女性洗护、女性酒饮等衍生品，以及少量的西药产品，合计贡献五成左右的营收。
（来源：千金药业2022年年报）
01 手握王牌单品妇科千金片，其余品类并不出彩
聚焦妇科用药领域，一般来说妇科疾病具有患病率高、复发率高的特点，中成药在妇科用药领域具有天然优势，2022年中国城市实体药店终端妇科中成药销售额超过48亿元。
但对比过往两年，这个数值处于持续下降状态，一定程度上说明在现有人口基数下，妇科用药市场规模几乎见顶。
妇科用药主要分为妇科炎症用药、调经养血用药和血瘀症用药这三类，千金药业主要侧重在妇科炎症用药领域，比较知名的竞争对手是“洗洗更健康”的妇炎洁。
截至2022年末，千金药业共拥有妇科千金片（胶囊）、补血益母丸（颗粒）、椿乳凝胶、妇科断红饮胶囊、加味逍遥丸等11个独家品种，拥有58项妇科类产品发明专利。
（来源：千金药业官网）
其中，不得不提的产品是妇科千金片/胶囊，作为独家的国基药品种、国医保甲类品种、国家中药保护品种，这些年里一直是千金药业的王牌单品，连续十多年里保持口服妇科炎症中成药第一品牌的地位。
2022年，妇科千金片/胶囊在城市药店和公立医疗妇科炎症中成药市场的份额占比分别达29.3%、21.8%，稳居市场第一。
另一款独家的国基药品种是补血益母丸/颗粒，2022年在公立医疗产后恢复类中成药市场中占到8.1%的份额，相较2017年提升超6个百分点，同样位列市场龙头。
不过，除了上述两款产品以外，成立近八十年的千金药业却再也没有能拿得出手的其他产品，单是妇科千金片/胶囊在中成药业务的营收占比就曾一度达到80%。
这足以可见其他品类药物的销售规模并不大，且多是上市已多年的老品种，也就不具备成为下一大单品的潜力。
02 化药收入连续7年停滞在7亿元
除了中成药以外，千金药业也没少拓展化药产品，涉足抗微生物类、循环系统类、内分泌类、专科用药、消化系统类、神经系统类、心脑血管类等众多领域。
主导产品包括缬沙坦胶囊、阿托伐他汀钙片、阿卡波糖片、替格瑞洛片、阿魏酸哌嗪片、非那雄胺片、盐酸地芬尼多片、酒石酸唑吡坦片、碳酸锂片、恩替卡韦分散片等十余款。
（来源：千金药业官网）
看似管线、品类众多，实则都踩在了热门管线上，国内外竞品数量很多，而千金药业的产品并无药效、产量、进度等明显优势，自然难以抢到更大的市场份额，也就很难为公司贡献更多的业绩增量。
从营收规模来看，2016-2022年一直停滞在7亿元上下，2022年虽有小幅增长，但也仅是恢复至疫情前的常态水平。
2022年，化药产品在总营收的占比为18.66%，相较2016年高位还降了5.5个百分点。
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03 研发吃老本，费用率仅有4%
或许可（金麒麟分析师）以寄希望于在研项目？
根据公司2023年中报，现有中药在研项目25个、化药在研项目20个。但在公司强势的中药领域，项目进度多停留在理论研究上，仅有妇科千金胶囊巴基斯坦项目、妇科千金胶囊联合抗生素项目、补血益母丸中保项目等处在临床阶段。
简单来说，研发进度靠前的项目还是主要依靠在妇科千金片/胶囊、补血益母丸上，缺乏真正的新药品种，基本上是在吃老本。
（来源：千金药业2023年中报）
这从千金药业近些年的研发投入上也能够得到佐证，2019-2022年研发费用停滞在1-1.2亿区间，研发费用率不足3%。
2023年前三季度才稍微加大研发力度，同比增长35.31%至1.11亿，研发费用率也增至4%，但也远远低于销售费用率25%。
作为一家药企，千金药业这样的研发支出还不太够看。
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04 业绩与行业双双见顶，维持现状应该问题不大
既然如此单挂一棵树，那千金药业药品生产板块的营收表现也就可以预见：
2017-2021年，营收规模一直徘徊在16-17亿，直到2022年才小幅突破至17.79亿。2023年上半年为8.93亿，全年估计仍是17亿左右。
这说明，千金药业的现有产品基本已经业绩见顶，很难再向上实现大的突破，当然这不仅是公司自身的问题，还要考虑到行业天花板就在这里。
当然，从另一维度来说，千金药业的药品收入相当稳定，倘若后续不受到集采或医保等政策冲击，维持现状应该问题不大。
同期，药品生产板块的毛利率也一直稳定在65%-70%的范围。
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千金大药房水花不小，但继续扩张难度颇高
01 千金大药房门店数量5年翻一倍
再来说说药品批发零售板块，多年来占据千金药业营收的半壁江山。
这就不得不提到旗下的千金大药房，自2016年以来快速扩张门店数量，截至2022年末门店总数约1600家，相较2018年翻了近一倍。
（来源：网络）
此外还在不断拓展线上OTC销售平台，与美团、饿了么、京东等平台展开合作，门店覆盖率分别达到71.6%、66.8%、24.4%，新零售B2C板块营收增长迅速，2022年同比增长244%。
受益于门店扩张和线上买药需求旺盛，千金药业的药品批发零售板块营收规模还是处于不错的增长中，2022年为20.19亿，相较2014年复合增长超10%。
直到2023年前三季度，随着国内基本走出疫情，该板块收入才呈现小幅下滑，同比下滑14%至8.38亿。
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02 拘束在区域内，与全国连锁差距不小
站在千金药业自身视角，药品批发零售业务做得确实不错。但倘若放眼连锁药房全行业，千金药业的规模就远远不够看。
拿益丰药房（603939.SH）来说，其2022年末拥有门店总数9，200家，是千金大药房的5.75倍；2022年营收达198.86亿，是千金大药房的近十倍。
事实上，考虑到各地政策及物流配送等影响，大部分连锁药房都是以区域性经营为主，做到全国连锁的数量并不多。
千金大药房就属于前者，门店多集中在湖南省内。倘若想拓展至全国市场，就要面临大参林（603233.SH）、益丰药房等全国连锁药房以及当地强势的区域性药房的市场竞争，难度不小。
更重要的是，千金药业的药品批发零售业务毛利率仅有16%，较大参林、益丰药房等同业厂商而言低出20多个百分点。
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业绩增长停滞，造血能力强
01 业绩以稳为主
在上述两大板块的综合作用下，近些年千金药业的营收规模基本稳定在38亿左右，尽管2022年稍有突破至40.26亿，但根据2023年业绩预报，营收又缩至37.98亿。
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利润方面也大差不差，2019年至今长期稳定在3亿上下。
2023年，受益于公司践行的千金经营法式，即控三费保利润，所以归母净利润小幅增长5.07%至3.19亿。
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总体来看，千金药业的业绩基本见顶，难寻增量，主打一个稳定。
02 稳定现金流是慷慨分红的源头
至于现金流方面，千金药业的净现比常年大于1。
2014年至今，公司靠着生产经营共赚得现金30.47亿，近乎同期利润总额的1.4倍。
资本开支又比较少，最终余下的自由现金流合计达24.3亿，这也是公司这些年稳定分红的根基。
