[CFO成绩单]碧桂园利息100%资本化 年化ROIC仅1.72%

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　　近日，住房城乡建设部、人民银行在北京召开重点房地产企业座谈会。为进一步落实房地产长效机制，实施好房地产金融审慎管理制度，增强房地产企业融资的市场化、规则化和透明度，重点讨论了房地产企业资金监测和融资管理规则。据悉，规则主要以“三条红线”为标准。

　　而房地产开发作为高杠杆、资本密集型行业，CFO在各房企经营中的重要性不言而喻。在行业增速放缓、融资管理规则趋严的大背景下，CFO需要更好地平衡房企在“规模、财务、盈利”等方面的要素，工作考验也将加大。新浪财经房产在中报数据的基础上对房企主要财务指标进行梳理，考评各房企经营成色，为CFO工作成绩打分。

　　截止今年上半年的财务数据，碧桂园及CFO伍碧君整体的财务成绩得分81分，整体表现相对较好。伍碧君在2005年加入碧桂园，拥有15年的房地产金融资产管理经验及约25年的财务管理经验。分别于2014年4月及2017年4月接任吴建斌成为碧辉园副总裁及首席财务官。

　　首先，从债务规模及结构来看。

　　据Wind数据显示（下同），今年上半年，碧桂园的短期债务达到1058.18亿元，长期债务达2362.2亿元，总债务规模相较于去年同期增长2.89%，增速并不算快，但其中的短期债务占比达到30.94%的较高水平，债务结构有一定的改进空间。

　　而期末公司账面的货币资金及受限制现金合计达2055.22亿元，超过两千亿的资金储备仍足以覆盖公司短期债务的数额，现金短债比为1.94，无明显的短期偿债压力。在现金短债比这一指标方面，碧桂园是好于此前“重点房地产企业资金监测和融资管理规则三条红线”的。

　　其次，从房企杠杆率方面来看。

　　碧桂园的资产负债率为88.03%，而在剔除6858.2亿元合同负债及预收款后，其资产负债率仍高达81.6%，超过70%的红线。而在净负债率方面，今年上半年有所上升至58.09%的水平，但也低于100%的红线。

　　碧桂园上半年的财务数据踩了1条红线，整体高杠杆率较为合理，风险较小。此外，Wind数据显示，公司当前的永续债规模为0，经过调整永续债后的资产负债率为88.03%，没有变化。

　　再次，从或有的隐性债务方面来看。

　　对于部分房企通过合作拿地，其背后可能隐含着部分“明股实债”的或有债务情况，可以从少数股权占总股权比重、对合联营企业投资占总资产比重等方面，从侧面定性了解或有债务的大小。并可以通过少数股东损益占比，与2年前少数股东权益占比，进行比较，权益比与收益比的差别，可大致判断“明股实债”的可能性大小。

　　今年上半年，碧桂园的少数股东权益占比达到32.56%的水平，而上半年少数股东损益达到77.94亿元，占净利润219.26亿元的35.55%。这一占比超过2018年中的少数股东权益占比，少数股东损益占比/2年前少数股东权益占比，为1.84，可以在相当程度上减少“明股实债”的可能性。

　　此外，碧桂园账面对合、联营公司的股权投资分别为373.94亿元、180.56亿元，合计554.5亿元，占总资产的2.82%。

　　而从债务对于利润表的影响来看。

　　平均融资成本最为一家房企最为直观的信用状态的体现，能够综合的反应CFO的工作成果。碧桂园的平均融资成本处于中游水平，达到5.85%。上半年碧桂园的财务费用率仅为0.34%的低水平，但值得注意的是。报告期内利息支出124.21亿元，其中资本化利息124.21亿元，资本化比例达到100%的水平。

　　不过，由于较高的利息资本化率等缘故，碧桂园上半年的盈利能力表现较好，加权ROE达到9.1%，在行业处于中上游水平。

　　最后，从量入为出的拿地政策来看。

　　碧桂园的土储权益货值达到1.67万亿元，相较于2019年销售来说，可以满足未来3年左右的销售，土储相对合理。其中处于一二线城市的土地储备占比为52%。

　　此外，今年上半年受疫情影响，房企之间土地政策出现了明显的分化。碧桂园上半年的拿地均价为3304元/平米，销售均价为8381.5元/平米，地价与房价之比为0.39，处在合理偏高水平。不过，公司上半年的ROIC（投资回报率）仅有0.86%的低水平，这对于CFO项目投资的财务测算提出了更高的要求。

　　面对三条红线，伍碧君表示，融资新规的信号对于碧桂园是安全的，每一个政策的出台都是为了房地产稳定健康发展，碧桂园2018年提出行稳致远后，财务指标一直处于一个良性的状态。但剔除合同负债后的资产负债率仍超过70%，且利息支出去100%资本化的处理也会使得融资成本后置，而当期的盈利指标不能全面反映公司的盈利能力的变化。

　　而在拿地方面，公司土地成本与销售均价之间的空间有所收窄，半年ROIC也仅有0.86%的水平，这也给伍碧君的CFO工作提出了更高的要求。

 

 

　　附注：房企财务状况、CFO工作成效的相关指标

　　对于房地产公司的财务状况、CFO的工作成效，可以分别从有息负债的规模及结构、房企杠杆率、或有负债、财务费用及盈利能力、量入为出的土地政策等5个方面分别给予考察和评测。

　　其中，房地产公司的有息负债的规模增速及结构方面，包含以下二级指标：

　　有息负债规模增速；

　　现金短债比；

　　短债占比。

　　而在房企杠杆率方面，主要包括以下杠杆指标：

　　资产负债率；

　　剔除预收款后的资产负债率；

　　净负债率；

　　永续债调整后的资产负债率。

　　此外，房企还有包括明股实债等隐性债务，需要从以下指标加以定性观察：

　　少数股东权益占比；

　　对合联营企业投资/总资产；

　　少数股东损益占比/2年前少数股东权益占比。

　　在评测债务规模及杠杆后，债务对于利润表的影响，主要从以下几个方面进行评价：

　　平均融资成本；

　　财务费用率；

　　利息资本化率；

　　ROE；

　　从前瞻及拿地的量入为出方面来看公司财务工作的情况，主要可以从以下几个方面来进行比较：

　　地价/房价；

　　一二线土储占比；

　　土储去化周期；

　　ROIC。

　　针对以上18个相关财务工作成果的指标进行计算并赋予相应的权重，对各房企CFO的工作成果进行打分，试图为CFO更好地平衡房企在“规模、财务、盈利”等方面的要素提供些许建议。