理臣中国IPO：第三次递表盈利能力下降 第二大客户为关联方

　　新浪财经讯 6月23日，理臣中国再次向港交所递交了招股说明书。这是理臣中国于2017年1月和2018年8月两次递表港交所又纷纷失效后的第三次递表。

　　不过与最早递表的2017年相比，虽然理臣中国收入在后续的两年中保持了持续上扬的态势，但盈利能力却出现下滑，毛利率净利率均有所下降；现金流方面，在2019年和2020年1-4月，现金流净流量为流出状态。此外，公司所经营的财税咨询、教育支援和软件业务均为市场分散度高，参与者众多的行业，竞争较为激烈。

　　市场分散竞争激烈 教育支援业务为重要获客渠道

　　理臣中国创立于2004年，初始名称为青阳兴闽企，主要提供薄记服务。后拓展为专注私营企业的财税解决方案服务商，2014年更名为理臣咨询并新设理臣教育。2019年推出软件及维护业务。 

　　截止2019年，理臣中国共有财税解决方案服务、教育支援服务和软件及维护服务三条业务线，收益占比分别为77.6%、14.2%和8.2%。

　　具体来说，财税解决方案服务包括财税管理咨询、内控管理咨询、年度或常年顾问、内部培训和一般咨询等。根据Frost & Sullivan的咨询报告，财税解决方案服务市场2014年到2017年的复合增长率为14.7%，截止2019年的市场参与者约有1万家，其中理臣中国在所有财税解决方案服务专家中以1.7亿元的收益排名第一，不过市场份额仅有0.5%，而十大参与者的合计市场份额也仅有2.6%。

　　这里需要指出的是，除解决方案专家外，市场上还有一类重要的参与者被Frost & Sullivan分类为其他服务供应商，包括券商投行、财务咨询公司和大型会计师事务所均属此列，但Frost & Sullivan在咨询报告中未将理臣中国与此类机构进行比较。由于券商投行、财务咨询公司和大型会计师事务所提供的服务与财税咨询有着较高的协同，且其长时间为企业提供专业服务的原因，导致客户粘度较高。所以一般来说，此类机构占据着市场中大型企业客户的多数份额。以会计师事务所为例，依据中注协2019年6月公布的《2018年度业务收入前100家会计师事务所信息》，四大会计师事务所非鉴证业务收入的最低值为2.18亿元，最高值为11.52亿元。

　　理臣中国的教育支援业务主要包括提供营销、运营计算支持服务，出售教学学习资料、处理学历教育申请等。2014-2017年教育支援市场的复合增速为33%，线上教育支援服务市场的年复合增长率为39.9%。总体而言，教育支援市场的竞争格局同样分散，前十名参与者的市场份额约为11.6%，理臣中国以2019年收益3110万元位列第十，市场份额占比0.1%。

　　据悉理臣中国在2020年3月起，开始提供在线教育课程的技术支援。

　　理臣中国的软件及维护服务主要是出售财税分析和培训软件，2014-2017年，市场的年复合增长率为28.3%，截止2019年，市场约有参与者5000家，前三名服务提供商约占市场份额的17.7%。理臣中国此业务的收益为1800万，市场份额为0.1%。

　　总体来看，理臣中国收入结构中最重要的财税解决方案服务的市场增速不及占比较小的教育支援市场和软件服务及维护市场，三个业务市场的竞争格局均较为分散，市场参与者众多，竞争激烈。

　　不过虽然教育支援业务的占比不高，但却具有战略意义，因为这是理臣中国重要的获客渠道。招股书披露，通过在教育支援业务中与合作机构共同努力。2017年到2019年的三年间，分别有45.5%、54.4%、39.3%的财税解决方案项目来自于合作机构的转介，占总收益的43.2%、52.3%、42.5%。此外还通过举办讲座、研讨会、组织比赛等形式继续提升品牌影响力和拓展潜在客户。

　　另外值得关注的是，华东地区为理臣中国主要的业务来源地。据披露，三年间华东地区收益占比分别为67.5%、71.1%和68.7%。理臣中国表示将进一步在北京和成都设立办事处，来拓展华北地区及东北部和西南地区的业务。

　　盈利能力走弱 第二大客户为关联方

　　对于从事专业服务行业的理臣中国来说，高毛利一直是个亮点。但相比第一次递表的2017年，近几年虽然业务规模持续增长但毛利率和净利率均出现明显下滑。2017-2019年，公司综合毛利率分别为71.3%、69.5%和63.6%；净利率分别为25.4%、24.1%和19.6%。

　　具体来看，财税管理咨询业务的毛利率由2017年的70.3%下降至64.8%；软件及维护服务的毛利率也由71.3%下降至63.6%；教育支援业务为毛利率最高的业务，并且保持稳定，三年业务毛利率分别为81.2%、78.9%和80.1%。

　　专业服务行业属于知识密集和劳动力密集型产业，人工成本是最主要的成本构成。招股书指出，员工成本和外聘专家成本合计占总成本的90.7%、90.7%和86.5%。理臣中国表示，财税咨询项目的毛利率减少超过收益的增加，主要是由于外聘专家成本和员工成本的增加。董事会认为，在竞争激烈的市场中，员工成本的增加对强大的雇员团队至关重要。

　　据悉，除公司员工外，理臣中国会引进外聘专家来保证服务质量。截止2020年4月30日，公司共有46名外聘专家和247名内部咨询师。2017-2019年，外聘专家分别参与完成48个、76个、62个财税解决方案项目，公司通常会分摊50%的项目费用给予外聘专家作为补偿。

　　由于近年来我国人力成本的不断上升，理财中国或会继续受到不利影响。

　　财报显示，由于外聘专家为公司重要的供应商等原因，导致理臣中国的供应商相对集中。2017-2019年，公司前五大供应商分别占同期总采购额的75.5%、78.8%和65.2%。

　　客户方面，理臣中国以服务中小型企业为主。客户中上市公司和国有企业的占比保持在10%—15%，其他商业企业则占到82%—89%。项目规模方面，在2019年度458个项目中，人民币50万以下的有356个，人民币50万到100万的有98个，100万以上的有4个。

　　另外值得关注的是，公司创始人李亚于2008年和2014年分别创立了晋江学院和泉州学院，2017-2019年以及2020年1-4月，理臣中国与上述两所学校均存在关联交易，其中泉州学校分别位列五大客户中的第2、3、3、2位。

招股书

　　现金流方面，2019年度和2020年1-4月，理臣中国的现金流量净额均为净流出状态。主要原因是资本性的购买无形资产、厂房及设备科目款项支出较大导致投资活动现金流为负，此外在2019年度和2020年1-4月，分别支付股息4500万元和2700万元，导致筹资活动现金流量为负。财报显示，理臣中国一年一期的合计税后净利润为4630万元。（文/新浪财经上市公司研究院 何吾）