物业年报⑨|弘阳服务估值虚高？业绩增速急剧下滑 净利率不足10%

　　3月23日，弘阳服务发布2020年业绩公告，公司实现营业收入7.7亿元，同比增长53%；实现年内溢利为7332万元，同比增长28.5%；本公司股东应占溢利6980万元，同比增长18.1%；同期毛利率为27.9%，较上年同期增长2.6个百分点；净利率为9.6%，较上年同期减少1.8个百分点。

　　整体而言，2020年净利润仅增长28.5%远不如此前80%的高增让人激动。2020年8月上市的弘阳服务赶上物业股火热，股价一度高涨。储备率0.78再加上上市即开始并购，公司股价回撤40%后目前市盈率（TTM）为22.3倍。这对于一家利润规模不足1亿的小物管公司来说，是否合理？

　　28%利润增速落后同行

　　从业务结构来看，物业管理服务、非业主增值服务、社区增值服务三大业务分别同比增长129%、3%、311%。社区增值服务增长幅度最大，收入占也因此从去年的5.4%提高至14.4%。物业管理服务从去年的70.5%下降至64.6%，但仍然在收入结构中占有绝对地位。

　　横向对比自身，弘阳服务近三年营收稳步提升，2020年营收增速最高。但2020年净利润增速放缓明显，从上年的44.2%下降至28.5%。公司2020年存在增收不增利的情况。

　　纵向对比同行业，弘阳服务营收规模不足8亿，处于行业尾部。而根据23家上市物企给出的业绩预告，大部分净利润同比增长在50%以上，更有恒大物业业绩翻倍。对比之下弘阳服务2020年业绩增长可能同样排在行业尾部。

　　第三方项目增收难 商业项目增长缓慢

　　截至2020年，弘阳服务在管面积为27百万平方米，较去年的15.8百万平方米新增11.3百万平方米；合约面积为39.9百万平方米，较去年的27.6百万平方米新增12.3百万平方米。储备率（储备面积/在管面积）方面，2019年为0.74，2020年为0.48。

　　尽管储备面积没有下降，但基数的增大使储备率下降。作为参考2020年中报数据显示，大部分物企储备率在0.5以上。

　　弘阳服务2020年的新增面积主要来自于第三方物业开发商，占总新增在管面积的77%。来自弘阳地产集团及联营企业的新增面积约为2.5百万平方米左右。这使得关联方与第三方物业开发商的在管面积占比分别为54.5%、45.5%。第三方项目占比较去年大幅提升了22.8个百分点。

　　在业绩会上，弘阳服务表示争取2021年第三方面积占比达到60%，2022年达到70%。到2020年公司还将收购4-5家物管公司，以实现规模扩张。

　　但值得注意的是，弘阳服务2020年新增的面积大部分为住宅项目。公司住宅在管面积新增11百万平方米，占当期新增在管面积的97%。而商业项目的增长几乎可以忽略不计。对于物管公司而言，商业项目均价高且利润空间大，是增厚业绩的一大优势。弘阳服务商业项目可能还需依赖弘阳商业的发展，商管色彩并不浓厚。

　　此外，弘阳服务上市时的招股文件显示2020年底将有4.8百万平方米在管面积到期，占公司目前在管面积的17.8%，公司2021年扩张承压。

　　净利率不足10%   估值虚高？

　　2020年弘阳服务毛利率为27.9%，较上年同期增长2.6个百分点；净利率为9.6%，较上年同期减少1.8个百分点。

　　横向来看，弘阳服务近些年毛利率略有提升，但净利率在忽高忽低，在10%上下波动。实际上对比同行，弘阳服务的毛利率不低，10%左右的净利率则属于行业较低水平。而在2020年，期间费率进一步扩大，由2017年的11.4%提高至2019年的14%，2020年达到了18.4%。

　　进一步分析，报告期内公司行政开支为1亿元，较去年同期大增104.6%，主要由于（i）因上市产生的各项费用开支；及（ii）本集团因业务扩张聘用的管 理人员人数增加及平均工资上升，导致员工成本增加所致。

　　成本管控能力是一方面。另一方面，前文提到2020年 商业项目面积增长较少，加之第三方项目贡献不足。2019年，第三方项目以22.7%的面积比例贡献了11.4%的物业管理服务收入；2020年，第三方项目以45.5%的面积比例贡献了21%的物业管理服务收入。一般而言，第三方项目物业费均价会比关联方有所折让，所以面积与收入出现剪刀差，2020年弘阳服务这一剪刀差进一步拉大。

　　最后值得关注的是，弘阳服务上市之际赶上物业股热潮，加上2019年业绩高增79%，导致市盈率（TTM）一度高达45倍，随着板块降温，截至3月24日，公司市盈率为22.3倍。PE同样在20倍左右的还有时代邻里、建业新生活，但后者不论是在管规模还是利润远高于弘阳服务。净利润同样为0.67亿元的银城生活服务，目前市盈率（TTM）仅16.7倍。弘阳服务是被高估了吗？还是市场在炒预期？财报发布后公司当日股价跌2.83%。