券商年报|中原证券三大业务收入逆势而降 净利暂垫底

　　3月31日，中原证券发布了年报。2020年，中原证券实现营业收入31.03亿元，同比增长30.80%；实现归母净利润1.04亿元，同比增长79.14%，业绩“看上去很美”，但1.04亿元的净利润在已披露年报的25家A股券商中垫底。

　　细分业务看，中原证券收入大幅增长主要是依赖毛利率较低的期货业务及“靠行情吃饭”的经纪业务。值得一提的是，在火爆的A股行情下，公司自营收入大降7成；同样在IPO发行火热、再融资政策松动情况下，公司的投行收入同样下降；在“大资管”成为行业重要收入来源的背景下，公司投资管理业务收入不仅占比较小，而且呈下降趋势。

　　业务结构隐忧重重

　　年报显示，中原证券2020年业绩增长主要依赖于期货业务、经纪业务、信用业务。在中原证券31.03亿元的收入中，经纪业务收入为8.93亿元，占比为28.77%；经纪业务毛利为3.1亿元，远超公司总毛利1.49亿元，是中原证券最依赖的业务。但经纪业务是典型的“靠天吃饭”的业务，公司业绩会随行情波动而波动。并且随着佣金率逐步下降，公司利润空间也越来越小。

　　2020年，中原证券收入最高的业务是期货经纪业务。年报显示，中原证券主要依靠子公司中原期货开展期货业务，2020年录得13.54亿元的收入，占中原证券总营收的43.63%；经纪业务同比增长6.78亿元，增幅高达97.48%，是中原证券2020年营收增长的最主要动力。

　　不过，中原证券期货毛利率较低，2020年的毛利率仅为1.74%，虽然营收占比近5成，但其毛利仅为0.24亿元，不及经纪业务的8%。中原证券期货毛利率在同行中较低，如浙商证券期货毛利率为4.39%；华安证券期货经纪业务毛利率为21.64%，中银证券代理期货毛利率为33.4%。

　　值得关注的是，中原证券有三项业务与行业发展趋势背离，这三项业务分别是投行业务、自营业务和投资管理业务。

　　2020年，在宽松的货币及财政政策条件下，上证综指上涨13.87%，深证成指上涨38.73%，创业板上涨64.96%，A股行情火热。不过中原证券自营业务却呈下降趋势，2020年，公司自营收入为1.24亿元，同比下降70.52%，超过了7成。中原证券称，2020年初，受疫情影响，公司权益类投资遭受较大损失，对此公司及时调整策略，压缩业务规模，通过委托投资、参与定向增发和股票投资等方式，下半年业绩逐渐向好。

　　2020年同样是投行业务爆发的一年。受益于注册制进一步推行，IPO市场火热，同时再融资政策松绑，权益类融资行业迎来爆发。wind显示，2020年沪深两市共有396家企业完成首发上市，募集人民币4699.63亿元，同比增长85.57%；上市公司再融资募集资金人民币11516.94亿元。但中原证券投行业务收入仍下降，2020年录得收入1.79亿元，同比下降14.54%。

　　研究认为，券商业务收入早期以证券经纪业务、投资银行业务及证券自营业务等传统业务为主；随着我国居民财务管理意识的不断增强，资产管理业务也成为证券公司日益重要的收入来源。在“大资管”时代到来之际，中原证券的投资管理业务收入占比较小，且呈下降趋势。2020年，中原证券投资管理收入为0.85亿元（占总营收的4%），同比下降46.28%。

　　毛利依赖经纪业务、营收占比最高的期货业务毛利率却很低、三大业务收入逆势下降，这足以证明中原证券业务结构不合理，存在业绩随行情波动风险、盈利能力弱、缺乏竞争优势等隐忧。

　　虽然中原证券净利润大幅增长近8成，但公司经营净现金流却大降。2020年，公司经营活动产生的现金流净额为13.71亿元，同比下降60.7%，主要系交易性金融工具投资的现金流出增加所致。

　　信用减值损失是净利润3倍

　　截至3月31日，A股共有25家券商公布了2020年年报。中原证券营收位列第20名，净利润位列第25名，暂时垫底。

25家A股券商部分财务数据

　　造成中原证券营收排名与净利润排名差异的重要原因是公司信用减值损失较高。2020年，中原证券信用减值损失为3.45亿元，是当期净利润1.02亿元的331%。331%的比例在25家同行中也是“一骑绝尘”，高居榜首。

　　在中原证券3.45亿元信用减值损失中，买入返售金融资产减值准备最高，为1.66亿元。在公司20.56亿元的买入返售金融资产中，股票质押式回购业务规模最大，为17.07亿元，占比为83.02%。

　　值得一提的是，中原证券频繁因股质业务“踩雷”。年报显示，中原证券踩雷的上市公司包括*ST节能（维权）（涉诉金额2亿元）、*ST新光（维权）（涉诉金额2亿元）、银禧科技（涉诉金额1.88亿元）、*ST长城（涉诉金额2亿元）、ST科迪（维权）（涉诉金额4.32亿元）等。这5家上市公司，有4家被ST，存在退市风险，且四家公司皆被立案调查，立案原因为信披违规、大股东违规占用上市公司资金等。

　　中原证券连续踩雷存在重大隐患的上市公司，说明公司风控还有待完善。因为，券商的股质业务本质上是一种信用业务，对质押标的（上市公司）信用的考察是重中之重，且上述几家披星戴帽的公司在东窗事发之前，已显示出种种隐患。如，科迪乳业在被立案前，已然出现大股东违规占用上市公司资金超过18亿元的事实；神雾节能、长城影视、新光控股等上市公司的基本面也被多家专业化媒体质疑，这说明中原证券在考察这几家上市公司时，或未进行有效的风险控制。

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