物业年报|绿城服务暴涨逻辑在哪?利润率不高 入股中奥到家浮亏52%

　　3月26日，绿城服务发布2020年业绩公告，公司实现营收101.14亿元，同比增长17.8%；实现年内利润为7.4亿元，同比增长56.8%。同期毛利率为19%，较去年上年同期提升1个百分点；净利率为7.3%，较上年同期提升1.8个百分点。

　　随着绿城服务业绩披露，目前营收超过百亿的物业股有4家。尽管这次绿城服务的营收增幅不算高，但净利润增速一改之前放缓的颓势，增速超过50%，利润率的改善似乎给了投资者信心，也让大家重新开始关注这家昔日龙头。公司股价在29日大涨21.68%，30日依然领涨物业板块，涨7.44%，截至31日连续三个交易日涨幅达38%。

　　利润增幅较大  但利润率仍旧不高

　　从业务结构来看，物业管理服务、园区服务、咨询服务2020年分别同比增长17.9%、13.8%、23.2%，占总收入的比例分别为63.6%、22%、15%。三大业务去年发展中规中矩，公司总营收仅增长17.8%，落后于同行业。

　　横向来看，公司营收自2017年大幅增长38%至51亿元规模后，增速持续放缓，导致净利润增幅同步回落。2019年绿城服务营收同比增长28%，净利润同比仅增1.42%。这也导致公司过去一年股价持续震荡。作为一家上市较早的物业龙头，绿城服务受到的关注度较少。

　　2020年业绩公布后公司股价大涨22.4%，似乎扭转了这一情况。2020年公司营收持续放缓，但利润增幅一改此前的颓废，同比增长56.8%，终于与高速增长的同行保持了一致。

　　利润大幅增长带来了利润率的提升。同期毛利率为19%，较去年上年同期提升1个百分点；净利率为7.3%，较上年同期提升1.8个百分点。2020年受新冠疫情影响，多地实施社保减免等政策，绿城服务合计减免的供款为1.2亿元。整体上，社保减免政策影响对物管公司的毛利率的影响大约在1个百分点，大部分物管公司2020年利润率有所提升。

　　但对比同行来看，百亿阵营的利润率水平有碧桂园服务17.68%、恒大物业25.2%、雅生活服务19.7%，绿城服务7.3%的净利率垫底。即便是在45家物业股中，不超过10%的净利率水平属于行业尾部。

　　老树焕新？  股价被低估还是提前炒预期？

　　截至2020年末，绿城服务在管面积为250.5百万平方米，较去年的212.4百万平方米新增38.1百万平方米；储备面积为284.3百万平方米，较去年的233百万平方米新增了51.1百万平方米。储备率方面，去年是1.1，2020年是1.13，保持稳定。

　　2018-2020年绿城服务每年新增储备面积为42.1百万平方米、41.1百万平方米、51.1百万平方米，在管面积新增32.6百万平方米、42百万平方米、38百万平方米，可知每年储备面积的增长略高于在管面积。2020年新增储备面积与在管面积的增量差距进一步拉大。这也是绿城服务在管面积基数不断增大，但储备率保持稳定的原因。

　　中信证券认为，由于竣工滞后公司年在管面积增长徘徊于低量级，2021年起由于集中交付，公司新增在管面积可能跃升（预计同比增长50%-80%），推动公司营收进入更快增长轨道（即便没有并购）。

　　该研报提到，绿城服务目前的股价偏低。公司在管和合同面积分别是碧桂园服务的66%和65%，2020年收入则为碧桂园服务的64%。公司业绩增速虽低于碧桂园服务，但即期也达50%，2013年以来长周期年复合增速接近40%。且比较碧桂园服务，公司区域布局更聚焦，用户人群更偏一二线，可公司市值仅为碧桂园服务的12%。我们并不认为碧桂园服务被高估了，而是认为市场对公司估值显著偏低。

　　此外据媒体报道，绿城服务管理层在业绩会上提出目标，计划五年内实现整体营业收入增长5倍。2021年新拓展的面积也要增长50%以上，就是1.5亿平方米以上。

　　不知是否受上述研报消息影响，还是百亿营收引起关注，公司股价在财报发布次日（29日）大涨21.68%，30日依然领涨物业板块，涨7.44%。

　　Wind数据显示，截止29日营收超过百亿的四家物业股，雅生活及绿城服务的估值处于行业低位。碧桂园服务已成港股物业板块龙头；恒大物业大跨步下目前在管面积超过了昔日龙头绿城服务，一时风头无二；雅生活并购中民投物业规模扩大，但储备率只有0.39；绿城服务在过去一年的大动作只有战略入股中奥到家，按照1.8港元/股的老股购买均价计算，绿城服务已经浮亏约51.7%。

　　公司目前股价的暴涨炒作的可能是预期。据不完全统计，目前已经有19家物企在业绩会上给出了中短期业绩目标。克尔瑞证券研究显示，16家给出了明确的2021年净利润增速指引平均值为52%，中位值为50%。物业股立flag往往引起股价上涨，但投资者仍需保持谨慎。

　　绿城服务提出5年5倍营收，复合增长率为38%，相比不少物企剔除的“3年5倍增长”目标不算高。反倒是2021年新增1.5亿平方米的目标，较往年0.7~0.9亿平方米的新增面积高出不少。绿城服务相较恒大物业而言缺少关联房企的大力支持，新增只能靠外拓。截至目前公司现金及现金等价物为44亿元。

　　截至3月31日，3个交易日绿城服务股价涨幅达到了38%。绿城服务到底是遗落的明珠，还是炒作过后的一地鸡毛，需要时间检验。

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