中信证券评牧原股份：成本显著改善 不惧周期下行

　　原标题：牧原股份（002714）：成本显著改善，不惧周期下行

　　来源： 中信证券研究

　　公司预告2021年上半年盈利110-115亿元，归母净利润94-102亿元，同比下降12.83%-5.42%，略超市场预期。我们测算公司Q2商品猪完全成本已经降至15元/公斤以下，并有望继续改善，年底或降至14元/公斤。2021Q2出栏量生猪972万头，同比高增，全年出栏有望达到4000万头。公司布局长远，管理、研发、食品齐头并进，具有长期成长性。我们预计公司2021-2023年EPS为6.50/4.30/2.34元，参考公司历史估值情况和可比公司，给予2021年13倍PE，对应目标价85元，维持“买入”评级。

　　▍成本显著下降，盈利超预期。

　　公司预告2021年上半年盈利110-115亿元，归母净利润94-102亿元，同比下降12.83%-5.42%，略超市场预期。我们测算公司Q2商品猪完全成本已经降至15元/公斤以下。环比Q1下降超过1元/公斤，改善明显。

　　▍2021Q2出栏量高增，全年出栏有望达到4000万头。

　　2021Q2公司出栏生猪972万头，其中肥猪858万头，仔猪104万头，种猪10万头，同比大幅增长上半年共出栏生猪1744万头，其中商品猪1470万头。Q2公司主动淘汰部分低效母猪，能繁母猪降至276万头。公司扩展速度有所方便，但产能仍在增长当中，预计公司全年出栏（含仔猪）有望达到4000万头。

　　▍成本有望继续改善，不惧周期下行。

　　2021Q2公司成本显著下行，往后看饲料成本上行空间有限。随着公司养殖人员的成熟，母猪效率的提升（Q2加快淘汰了低效母猪），死淘率的下降，成本有望继续改善，年底或降至14元/公斤。虽然猪价仍处于下行周期，但是公司的成本优势体现的更加明显，依然可以保持较好的盈利能力，并且维持较快的扩张步伐。同时在本轮猪价下行过程当中公司的规模优势不仅体现在养殖成本的降低，也体现在对于区域价格影响力的提升，亦可转化为超额的利润。

　　▍布局长远，管理、研发、食品齐头并进。

　　公司在高速扩张背景下仍然保持较高的人员效率，研发方面公司加大投入，研发人员从2019年的786人增长到2020年的2362人，研发投入达到4.1亿元，重点研发方向除育种体系的完善，还包括智能养猪的应用研发。下游屠宰端也在积极扩张，已经投产2个屠宰工厂合计产能400万头/年，2020年底的在建工程中有5.4亿元为屠宰项目，公司目前设立的主营屠宰加工的全资子公司已达15个。

　　▍风险因素：

　　成本波动，政策风险，疫病爆发，产能恢复不及预期等。

　　▍投资建议：

　　公司成本控制行业领先，出栏量预计高增，长期具有较好的成长性。维持2021/2022/2023年EPS预测为6.50/4.30/2.34元，参考可比公司估值，给予公司2021年13倍PE，对应目标价85元，维持“买入”评级。