中金：地产去杠杆周期中的信贷结构调整

　　地产去杠杆成为信用扩张最大拖累。2Q22按揭/开发贷余额同比增长6.2%/-0.2%，为历史最低水平附近，主要由于购房需求较弱及疫情影响。2Q22按揭贷和开发贷合计净减少约750亿元，占全部新增贷款-1.4%；二者合计同比少增0.9万亿元，是2Q22新增贷款同比最大拖累项。考虑季节性因素，2Q22按揭贷和开发贷增量（TTM）占全部贷款仅为11%，相比2017年的43%已大幅下滑，为2009年以来最低水平。

　　信贷结构向绿色/普惠/基建/制造业调整。我们根据贷款投向数据估算2Q22绿色/普惠/制造业/基建贷款余额增速为40.4%/23.8%/11.3%/18.1%，增量占全部贷款约27.0%/20.2%/30.6%/18.5%。其中：

　　绿色贷款增速创新高，主要由于新能源行业景气度较高、贷款需求较强。其中，投向具有直接和间接碳减排效益项目的贷款合计占绿色贷款的66.2%；基础设施绿色升级/清洁能源/节能环保贷款余额同比分别增长32.2%/40.8%/62.8%。

　　普惠小微贷款增速连续第5个季度回落，主要由于普惠覆盖面已经较高，增速回归常态。今年4月普惠小微企业贷款余额环比下降约900亿元，主要由于疫情影响。为此，银保监会印发了42条助企纾困政策通知，5月/6月份普惠型小微企业贷款增量达到3300亿元/9300亿元，扭转了4月下跌势头。

　　基础设施中长期贷款增速相比1Q22环比继续下滑0.7ppt，主要由于基建贷款投放滞后于“稳增长”政策发力，但增量仍然占2Q22全部贷款增量的约32%，起到信用扩张“稳大盘”作用。我们预计随着下半年政策行8000亿元调增贷款额度和3000亿元项目资本金工具到位，基建贷款增速有望企稳回升。

　　制造业贷款增速继续回升，其中包括医疗、航空航天、电子通信、计算机、高端材料等行业在内的高技术制造业同比增长28.9%，体现金融支持制造业和科技创新力度加强。

　　信贷投放“新常态”。我们曾在报告《加杠杆有多少空间？》中对地产下行周期中居民去杠杆的趋势和影响进行分析。今年信贷增速分化呈现“对公反超个贷”“新经济高增，房地产去杠杆”“长三角高于全国”三大“新常态”，信贷需求也相应呈现龙头区域行＞国有大行＞股份行的特征。我们认为，在信贷需求较好的区域敞口较大、具有较强定价能力和客户综合服务能力的银行能够更好应对“新常态”。当前银行股估值和仓位位于历史底部，显示出长期配置价值。近期银行股下跌，主要由于房地产相关贷款资产质量担忧。我们预计随着稳增长政策继续发力、房地产政策协调加强，银行股估值有望修复。

　　经济增速超预期下滑；房地产行业风险扩散。

　　图表1：我们估算2Q22新增贷款中绿色、普惠和基建类贷款合计占比77% 

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

　　注：基建贷款数据为估算。

　　图表2：我们估算2Q22贷款同比多增的贡献主要来自于绿色贷款和票据贴现等

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

　　注：基建贷款数据为估算。

　　图表3：房地产贷款对新增贷款的贡献下降到11%，降至2009年以来最低水平

资料来源：Wind，中金公司研究部

　　图表4：各类贷款余额增速同比：绿色贷款、普惠小微、制造业贷款增速较快

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

　　注：基建、制造业贷款数据为估算。

　　图表5：各类贷款新增规模占比：基建、绿色贷款、普惠小微和制造业贷款贡献较多

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

　　注：基建、制造业贷款数据为估算。

　　图表6：对公贷款增速2022年以来开始高于居民贷款

资料来源：Wind，中金公司研究部

　　图表7：2022年政府部门加杠杆，居民部门去杠杆，企业部门杠杆保持稳定

资料来源：Wind，中金公司研究部

　　图表8：2022年政府部门负债增速上升，居民部门负债增速下滑，企业部门负债增速持平

资料来源：Wind，中金公司研究部

　　图表9：按揭贷款增速仍在下滑

资料来源：Wind，中金公司研究部

　　图表10：开发贷增速跌至0%附近

资料来源：Wind，中金公司研究部

　　图表11：居民短期消费贷款增速降至2.3%左右

资料来源：Wind，中金公司研究部

　　图表12：绿色贷款增速继续创新高

资料来源：Wind，中金公司研究部

　　图表13：普惠小微贷款增速继续下行

资料来源：Wind，中金公司研究部

　　图表14：基建贷款增速拐点可能已经出现

资料来源：Wind，中金公司研究部

　　图表15：基建投资增速已经见底

资料来源：Wind，中金公司研究部

　　图表16：政策性银行贷款投放今年可能大幅多增

资料来源：Wind，中金公司研究部

　　图表17：区域之间贷款增速也出现分化

资料来源：Wind，中金公司研究部

　　图表18：我们预计2022年新增贷款约21万亿元，主要贡献来自于绿色贷款、普惠小微和基建贷款

　　注：基建类贷款不包括绿色贷款中的基建部份

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

　　图表19：我们预计2022年贷款同比多增1.3万亿元，主要贡献来自于绿色、普惠及票据贴现

　　注：基建类贷款不包括绿色贷款中的基建部份

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

　　图表20：我们预计2022年社融增速能保持稳定，新增社融约33.4万亿元

资料来源：Wind，中金公司研究部

　　图表21：我们预计社融同比多增主要贡献来自于非标资产、政府债券及人民币贷款

资料来源：Wind，中金公司研究部

　　本文摘自：2022年8月4日已经发布的《地产去杠杆周期中的信贷结构调整》

　　林英奇  SAC 执证编号：S0080521090006；SFC CE Ref：BGP853

　　许鸿明  SAC 执证编号：S0080121080063

　　张帅帅  SAC 执证编号：S0080516060001；SFC CE Ref：BHQ055

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