大摩：美国“软着陆”希望越来越小

　　中国基金报 吴娟娟

　　日前，摩根士丹利投资管理环球平衡风险控管团队在媒体交流会上表示，通胀可能维持在较高的水平。随着时间推移，人们会形成通胀预期。通胀预期一旦形成，美联储遏制通胀的难度增加。它过度加息以遏制通胀的可能性存在。

　　一旦这种可能性变成现实，美国可能不得不进入衰退。到目前为止，美联储依然认为存在“软着陆”的可能性。但推着时间推移，“软着陆”的希望越来越小。而一旦美联储过度加息，这种可能性或许就会消失。

　　摩根士丹利投资管理的环球平衡风险控管团队认为2023年投资存在三大主题。

　　第一，发达国家劳动力市场持续紧张。在结构性因素影响下，发达国家的劳动力市场可能较之前几次衰退时期更加紧张。在某程度上，这将导致通胀和中性政策利率的水平高于疫情之前。

　　第二，股市整体面临挑战，但不乏战术性机会。

　　第三，由于各国仍需解决俄乌冲突所造成的能源供应短缺问题，因此在 2023 年，主要能源价格料将 持续走高。

　　基于上述分析，摩根士丹利环球平衡风险控管团队2023年对股票投资的态度保持谨慎，同时增持了一些战术性部署。在固定收益方面，随着市场逐渐适应通胀的变化，风险或回报状况也 渐有改善，团队将会逐步增加债券久期和利差的敞口。

　　美国“软着陆”希望越来越小

　　摩根士丹利投资管理环球多元资产高级投资组合经理兼环球平衡风险管控团队主管 Andrew Harmstone 表示：

　　首先，现在通胀预期已经形成了，美联储不仅需要通过加息来抑制需求，而且联储的行动必须足够充分，充分到可以令人们调整通胀预期。其次，目前经济中有一些结构性的因素（比如劳动力市场紧张、老龄化、全球贸易的在岸化趋势等等）。这些结构性因素下，利率水平很难回到之前的低水平。

　　对于股票市场这意味着什么呢？

　　Andrew Harmstone表示，一般来说当波动性高企的时候，股票市场面临挑战。

　　他解释道，首先，目前，美股很多分析师对标普500指数中一部分成分公司给出了乐观预期。但随着通胀上升，很多公司的工资成本上升，利润率下降。

　　其次，此外，现在投资者可以把钱从股市抽出来，放在现金类工具中，也能获得不错的收益。这样做的风险非常低。

　　综合上述因素，他认为目前股票市场面临很大挑战。

　　但是如果拆开分行业来看，在当前的市场环境中，他认为实际上金融股的估值还是相对合理些。可选消费和科技是被高估的。这是全球市场的情况。整体来说，美股相对历史中位数来说，还是被高估的。

　　Andrew Harmstone总结道：加息会带来股票市场波动率上升，同时通胀导致企业的利润率下滑，由此导致股票的每股盈利下滑，市场存在下行风险。值得注意的是，一旦进入熊市，市场不会在跌到公允价值时就止步。通常在跌到公允价值之后，它还会继续下跌。从某种意义上来说，美股已经进入了熊市。如果我们进入了严重的大熊市的底部，标普500的估值倍数可能掉到14，甚至更低。而有信号表明，这一次我们会进入真正的大熊市。

　　Andrew Harmstone 表示，对于股票市场来说，目前仍然需要保持谨慎态度，但是风险回报比正在改善。目前美国经济尚未进入衰退，预测美国可能明年进入衰退。但是股票市场是提前反应的。一旦我们发现股市提前“反映”衰退，再大跌，我们认为这会带来好机会，可以选择性地布局。固定收益方面，加息进入这个阶段，人们通常可以想想怎么在固定收益资产提供的票息和利率水平上升带来的风险（价格下跌）之间取得平衡。

　　谈到美联储的操作如何影响通胀预期，Andrew Harmstone介绍道，通常来说，遏制通胀所花的时间越长，大家关于通胀的预期就越顽固。这里有一个自我加强的效应。举例来说，如果人们认为通胀会是3%，商家会提价3%。 所以，要让通胀降下来，就需要一些额外的催化剂。问题是：现在大家关于长期通胀的预期可能是比3%要高，可能到3%-5%。怎么去打消这种预期呢？经济增长不得不慢下来。“那么，经济增长放慢多少才能打消这种预期？关于这个问题，到目前为止，我们还没有很好的答案”，他表示。

　　美联储还在期待（奢望？）软着陆。随着时间推移，软着陆的希望越来越小。但我们看到了经济系统里的韧性，看到全球经济目前面临的局面。美联储必须做更多。美联储过度加息的风险是存在的。一旦这真得发生了，软着陆的“期望”就会落空。

　　不过，随着全球市场疫情后重启，尤其是中国经济重启，更多的全球贸易可以抵消一部分的通胀压力，Andrew Harmstone 表示。

　　战术性超配欧洲银行股

　　摩根士丹利投资管理投资组合经理兼环球平衡风险控管团队战术性配置主管张炜迪 （Eric Zhang） 表示： 尽管股票市场整体面临挑战，但他也看到了一些战术性的机会。

　　例如，他表示看好一些与利率同步上浮的板块，比如正在超配欧洲银行，原因是他并不认为利率会大幅下跌。市场预计欧元区可能出现衰退。但从估值的角度来看，市净率等指标已反映了欧洲股市大量负面 因素，因此他认为欧元区银行板块的价值很可能被低估了。

　　他表示目前也略为超配日本股票并对冲日元。日元大幅贬值，有望支持日本企业的盈利，利好日本股票前景。

　　在固定收益方面，今年大部分时间他一直在低配美国政府债券，但随着利差变得相当不错，加 上如果收益率开始下降，考虑到资金升值的潜力，美国政府债券已开始展现吸引力。

　　张炜迪表示，“我们仍然低配欧洲政府债券。受到能源危机拖累，某程度上欧洲的通胀或会持续高企。除非有更 多迹象显示欧洲通胀回稳，我们才会转向更中性的立场。我们超配的领域中偏好高套息收益主题。我们认为巴西和墨西哥的短期债券相当有吸引力，因为 两者的名义及实际利率都很高。”