重资产运营增速放缓、出海下沉前景不明 KK集团四度闯关港交所没有新故事

　　出品：新浪财经上市公司研究院

　　作者：新消费主张/木予

　　屡败屡战，KK集团还没放下角逐“潮流零售第一股”的野心。

　　1月31日，连锁零售企业KK Group Company Holdings Limited（下文简称：KK集团）再一次向港交所递交招股书，继续推进主板上市进程，由摩根士丹利担任独家保荐人。据公开信息显示，公司曾先后于2021年11月、2023年1月和7月三次递表，但全都无疾而终。

　　此番冲击上市，KK集团饱受争议的亏损难题似乎有所缓解。招股书显示，2023年前10个月公司实现经营利润3.76亿元、经调整净利润2.30亿元，而2022年同期这两项指标分别录得亏损1.60亿元、2.54亿元。结合往期数据来看，2018-2022年期间，KK集团的经营亏损累计达8.43亿元。若叠加金融负债公平值变动的影响，公司近5年累亏总额超82亿元。

　　不过，开城拓店速度显著放缓、降本增效手段难以持续、海外和下沉市场消费环境未知，KK集团扭亏为盈的局面能否长久仍有待验证。

　　门店运营由轻转重 快速规模化复制失灵

　　与2021年首次递交招股书相比，KK集团的运营模式已彻底改变。

　　据最新版招股书披露，截至2023年10月31日，公司共有615家自有门店和109家加盟店，分别占比84.9%、15.1%。而2020年截至年末，KK集团旗下的自有门店合计132家、加盟店合计424家，各占比23.7%、76.3%。换而言之，在短短不到3年的时间内，加盟店的数量减少了近75%。

　　其中，子品牌KKV的加盟店数量从2021年最高点152家“腰斩”至73家；THE COLORIST加盟店仅剩10家，相较2020年锐减94.12%；KK馆的加盟店占比由2020年的18.9%一路走低至2023年的3.6%，X11加盟店则直接“清零”。加盟商数量也直线下降，2020-2023年前10个月，与KK集团终止加盟关系的加盟商累计达100名，同期新增加盟商数量不过60名。

　　加盟商出逃的背后，是盈利困难的窘境。

　　招股书显示，报告期内KK集团加盟店销量远低于自有门店。2020年前开业的加盟店，单店月均GMV通常只是自有门店同指标的40%-60%。2021年开业的加盟店2022年每家门店月均GMV仅为13.45万元，自有门店的月均GMV却能达到59.75万元。2023年1-10月，2022年开业的加盟店单店月均GMV不升反降，与自有门店的差距进一步扩大至17.72万元。

　　收入表现不及预期，加盟店的毛利率水平也不容乐观。2020-2023年前10个月，KK集团的自有门店毛利率分别为48.30%、48.70%、50.20%、52.10%，小幅稳步提升。加盟店的毛利率却为20.30%、23.40%、21.1%、24.2%，还不及自有门店的一半。

　　久不赚钱的316家加盟店被接管为自有门店，KK集团也被迫从轻资产运营转为重资产运营。

　　然而，由轻转重的“副作用”不小。2023年前10个月，公司包括所有门店租金、人工和物流等经营成本在内的销售及分销开支约14.38亿元，同比大幅增长37.05%，占当期总营收30.15%。对比之下，2020年该项支出仅约3.95亿元，占总营收的比例不超过24%。

　　开店成本节节攀升，KK集团的扩张脚步明显放缓。2018-2020年，线下门店整体同比增速保持在163%以上。即便在2021年连锁零售业态备受困扰之际，公司也净新增了165家门店。2023年1-10月，KK集团净新增门店数量只有23家，同比微增3.27%，与此前设立的2023年新增270家门店目标相去甚远。自有门店增速再创新低10.61%，加盟店更是连续三个报告期负增长。

　　6年7轮融资近40亿元，估值直逼200亿，KK集团在一级市场备受追捧的基础是“快速扩张”和“规模化复制”。如今优势不再，新消费热潮渐退，该如何说服资本市场为传统的连锁零售商业本质买单，是KK集团亟需回答的问题。

　　出海印尼受挫 下沉市场难攻

　　国内规模增长后继乏力，KK集团的海外业务也开展得不顺利。

　　据招股书披露，KK集团2020年试水出海，首站落地印尼便出师不利，2年只开出了7家门店。2022年稍有起色，但由于印度尼西亚政府限制境外投资者从事饮料及食品零售业务，KK集团不得不将所有门店以3650万元对价转让给当地的独立第三方公司。这意味着，KK集团从此只能担任供应商角色，向门店收取货物销售和物流费用，无法享受利润分成。

（来源：招股书）

　　2023年截至10月31日，印度尼西亚的39家KKV门店共实现收入4.20亿元，对总营收的贡献比例不足10%。反观身处同赛道的竞争对手，名创优品的海外门店2023年前三季度已达到2313家，覆盖超107个国家和地区。期内合计录得收入12.95亿元，占总营收的比例逾34%；泡泡玛特出海业务同样如火如荼，2023年上半年港澳台及海外门店和机器人商店共198家，跨境电商平台电站点数合计28个。期内线下收入同比激增392.4%，线上渠道收入同比增加63.1%。

　　基于上市募资用途管中窥豹，KK集团未来两年的主要目标仍在于提高国内尤其是下沉市场的渗透率。据招股书显示，2024-2025年，公司预计各开设275家新门店，大部分将选址于二线和低线城市核心商圈的中高端商场。

　　但全力加码下沉市场，或也不易找到新锚点。

　　一方面，KK集团以大店模式、网红装修、多元选品出圈。2023年其子品牌KKV、THE COLORIST及X11标准门店面积分别为800平方米、150平方米和200-250平方米，SKU分别超过2万个、2800个和2000个，每家门店的平均店员人数为10-11人。虽然门店平均零售面积和人员配置较2022年略有缩减，但若要维持目前的品牌调性，持续降本增效的空间并不大，固定支出必然会随着门店增加走高。

　　另一方面，消费降级的大环境下，越来越多消费者开始关注商品本身的使用价值，不愿再为过高的品牌溢价买单。在收入水平相对较低的下沉市场，客单价更难有突破。2023年，子品牌KKV、THE COLORIST和X11的每宗交易平均支出，都不约而同地出现了下滑。其中，X11每宗交易平均支出从150元减少至124元，同比降幅达17.33%。对此，KK集团解释称主要是因为X11在二线及低线城市门店增加导致。

　　除此之外，培育新市场不可避免要加大广告及营销投入。2023年前10个月，KK集团在各大社交媒体平台吸引流量的开支约为7520万元，已达到2022年全年的96.91%，相比2020年翻了6倍有余。线上流量红利见顶，线下The Green Party、BA饰物局等同质化竞争对手众多，高举高打的营销支出真正转化效率几何，依旧是未知数。

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