新浪财经|浪头饮食 肖恩
农夫山泉作为具有一定差异化的饮料龙头，在港交所上市一度让钟睒睒成为了中国首富，而超过50%的毛利率也令其成为市场关注的焦点之一。
在农夫山泉以极快的速度成为港股通标的后，大陆投资者离这家身边的饮料巨头更近，其近期发布的上市后首份半年报也明显受到疫情的影响。业绩出现了多年来的首次下滑，除了包装水产品显现出消费刚性外，茶饮料、功能性饮料以及果汁的销售额均在不同程度上出现了下滑。
农夫山泉的消费刚性受到新冠疫情的考验
在未受到疫情影响的正常财年2019年，农夫山泉的主营主要分为两大类：
包装水：包括天然水、天然矿泉水，2019年收入占比达59.7%，同比增长21.8%。
其他饮料：包括茶饮料、功能饮料、果汁饮料分别占销售的13.1%、15.7%、9.6%，总体看2019年同比增11.28%。
相较于2019年，今年上半年农夫山泉的销售成绩不容乐观。实现收入115.45亿元，同比下降6.21%，实现归母净利润28.64亿元，同比下降0.43%。
疫情的爆发，令农夫山泉作为生产饮料的这门生意穿越牛熊的消费刚性面临考验，最终的数据显示，相较于酱油、面包、酵母、榨菜、面条等，农夫山泉的产品具有相当的可选消费属性。
其中，包装饮用水产品上半年收入71.02亿元，同比略增0.72%，呈现出一部分的必需消费品的需求刚性。此外，适用于家庭消费的中大规格包装水同比增长26.2%。
相对而言，农夫山泉的饮料业务受影响较大。茶饮料和果汁饮料受疫情影响，上半年分别实现收入16亿元和9.42亿元，同比下降10.71%和9.68%。功能性饮料由于学校、运动场馆等消费场所关闭，收入同比下降36.44%至14.48亿元
PET价格处于低点 成本存在上升压力
疫情对于农夫山泉的影响也一分为二。
其一，新冠影响下即饮消费场景缺失，导致价格相对较高的茶饮料、运动饮料、果汁等消费受限，也暴露出除包装水外，农夫山泉的产品具有明显的可选消费属性。
其二，疫情使得国际原油价格暴跌，占农夫山泉产品成本大头的PET（涤纶树脂）价格下行，提升了公司的毛利率水平，今年上半年农夫山泉毛利率同比提升3.75个百分点至59.86%。
事实上，PET是生产原材料成本中最大的组成部分，其于2017年、2018年及2019年分别占销售成本的29.0%，31.9%及31.6%。此外，农夫山泉2019年的销售成本为例，除PET占比31.6%，纸箱、标签及收缩膜等占比31.5%，两者相加共占比63.1%，远高于水、饮料等的占比。
因此，原油价格及其影响的PET价格对于农夫山泉毛利率、利润水平的影响非常明显。今年来，PET价格持续已经处在多年来的低位。
（2008年以来余姚塑料城PET市场价格，元/吨）
PET价格的持续下探的同时，也暗含着疫情过后经济复苏的价格反弹的可能性，全球流动性宽松在疫情后对于大宗商品价格的影响将会逐渐显现。届时，近年来新高的毛利率对于农夫山泉来说，或许在业绩上也是一种负担。也是预测公司业绩需持续关注的重要指标之一。
疫情也能看出农夫山泉在上下游的话语权
中报数据显示，农夫山泉的应收账款和应收票据，由2019年底的3.06亿元增加至上半年的4.83亿元，尽管总额不大，但半年来的增加幅度高达57.8%。值得注意的是，农夫山泉对下游的信贷政策有持续宽松的趋势，应收款项的额度持续增加。
相应的，其合约负债（预收款）较去年底的20.78亿元下降40.2%至12.43亿元，这是近年来的首次下滑，且下滑幅度也较大。
疫情之下，农夫山泉对下游的议价能力也随着市场环境的变化出现了一些松动，侧面反映公司产品的刚需属性或者产品的差异化程度并不明显。且业绩也受到宏观经济及大宗商品价格的影响。
可见，农夫山泉并不像一般食品饮料印象中那样的穿越牛熊。此外，本质上作为制造业的饮料制造企业，农夫山上半年的资本开支达到13.05亿元，主要用于建设生产厂房，购置生产设备，而同期的净利润仅为28.64亿元，农夫山泉需要用一半的收益进行投入再生产。
这就是制造业的生意：业绩需要产能提升才能增长，而产能提升又需要资金的从持续投入。这就使得公司创造的净利润并不都能算作是为股东创造的收益，股东自由现金流流才是衡量企业创造价值的最终方向。
