中金：当前银行股行情与2016-2018年的对比

发布时间： 2020-10-26 07:57首页：主页 > 研究 > 阅读( 322 )

　　来源：中金点睛

　　综合考虑宏观经济、利率环境、资产质量、银行估值水平，我们认为，目前银行业所处阶段与2015年底-2016年初相似（数据趋势相同，驱动因素不同）。向前看，3Q以后银行资产质量进入全面向好阶段，宏观经济复苏和利率边际企稳给予银行稳定的经营环境，我们认为“业绩反转，而非估值反弹”逻辑将推动银行股迎来类似2016-18年的大行情，A/H银行股上涨空间超过60%。

　　宏观经济复苏趋势明确

　　随着疫情的逐步缓和，中国名义GDP增速已由1Q20的-5.3%上升至3Q20的5.5%，PMI、工业企业利润同比增速、进出口同比增速均环比改善。根据中金宏观组判断，本轮经济修复动能有望保持至2021年2月。虽然驱动因素不同，但宏观经济修复预期与2015年末类似，供给侧改革背景下供给逐步出清，商品价格大涨，进出口、PMI、企业盈利数据持续改善，中国宏观经济迎来一轮上行周期，名义GDP增速由4Q15的低点6.5%上行至1Q17的12.0%，到2018年底前均维持在10.0%以上。

　　图表：目前银行所处周期与2015年底有类似之处

　　资料来源：万得资讯，中金公司研究部

　　图表：宏观经济企稳复苏，未来两个季度经济复苏趋势明确，与2016年相似

　　资料来源：万得资讯，中金公司研究部

　　市场利率企稳回升，净息差预期改善

　　疫情爆发后，监管从量价两端指引利率下行，降低实体企业融资成本，而随着疫情缓和，5月以来，政策利率停止下行，市场利率包括DR007、3MShibor、3M银行同业存单利率、国债利率等均由底部企稳上行。我们认为，贷款定价滞后于市场利率，后续将逐步企稳走高，带动净息差进入扩张周期。目前情形类似于2015年末监管停止降息降准、开启MPA考核试点的流动性环境。

　　图表：当前资金债券利率企稳上行，未来贷款利率走高驱动净息差扩张，与2016年相似

　　资料来源：万得资讯，中金公司研究部

　　更快更彻底的一次资产负债表修复

　　为应对疫情可能带来的资产质量冲击，2Q20上市银行大幅计提拨备，单季信用成本达到1.68%的高位，资产减值损失同比增长75%。考虑到疫情趋于缓和，企业利润增速已由负转正，银行调研反馈过去三年信贷投放审慎，资产质量压力明显小于2016年，我们预计上市银行不良净生成率高点、信用成本高点将在2-3Q20确认，资产质量指标有望改善。目前情形类似于4Q15，不同在于中资银行迎来休克式风险资产出清，资负表修复更彻底。

　　图表：资产质量指标自2-3Q20拐点进入改善通道，类似4Q15

　　资料来源：万得资讯，公司数据，中金公司研究部

　　预计银行股估值也将进入反转通道

　　回顾2016-18年，A/H银行股指数由2016年初低点至2018年初高点上涨57%/98%，其中A/H股银行股估值由低点0.79x/0.61x前瞻一年PB上涨34%/56%至1.06x/0.95x的高点。我们预计本轮A/H银行估值可由当前的0.77x/0.57x于2Q2021前修复至1.00x/0.90x前瞻一年PB（低于2018年初的高点主要由于中美关系对中国经济造成的不确定性，经济修复和利率上行幅度可能不及2016-18年），对应上涨空间为30%/58%。更乐观的情境下，我们预计2020年的银行坏账风险出清和拨备计提相当彻底，2021年资产质量表现好于预期，估值修复起点低于2016-18年，修复幅度大于2016-18年，即A/H股估值上涨38%/67%以上。

　　图表： 2016-18年初银行估值提升明显，A/H银行指数上涨50/90%以上，预计本轮周期也将呈现类似的情况