出品：新浪财经上市公司研究院
作者：郑权
8月31日，41家纯证券业务A股券商全部披露了半年报。据wind数据统计，41家券商上半年合计实现营收2475.3亿元，同比下降19.23%；合计实现净利润713.73亿元，同比下降27.35%。
研究认为，证券业上半年业绩普遍下降的原因是自营收入的大幅下降。自营投资业务收入的下降，与低迷的权益市场行情相关。2022年初至今，受俄乌局势、美国加息、疫情反复等事件影响，市场情绪低落，权益市场表现较差。同时，国内降准、美元加息、大宗商品上涨以及股债跷跷板等因素也令债券市场反复波动。
自营业务成券商整体业绩的胜负手。如海通证券自营收入大降90%，公司整体业绩由行业“二哥”滑落至第九名，掉出第一梯队。再如红塔证券，自营收入大降79%，在41家上市券商中的营收排名由去年同期的19名滑落至今年的倒数第5名。而那些自营收入增长的券商，如中国银河由去年上半年的营收第七名一跃升至今年的第三名。
海通证券自营收益率近乎垫底 投资能力弱还是另有他因？
今年上半年，中信证券营收（348.85亿元）、净利润（111.96亿元）皆位居行业榜首。此外，中信证券还是唯一一家营收超过300亿元，净利润过百亿元的券商。
去年上半年，海通证券的营收、净利润都在行业中位列第二名。而今年上半年，海通证券的营收在行业中仅排第九名，掉出第一梯队。
2022H1，海通证券实现营收121.04亿元，同比下降48.43%；实现归母净利润47.58亿元，同比下降41.77%。
海通证券业绩大跌主要系上半年自营收入大降90%。财报显示，公司交易及机构业务上半年收入为3.34亿元，同比（64.73亿元）减少61.39亿元，降幅94.83%。
既然自营业务都是“靠天吃饭”，那为何中信证券、中金公司等券商的自营收入降幅较小，而海通证券自营业务降幅较大？
年报显示，海通证券自营盘中也有场外衍生品交易等对冲头寸，可以在一定程度上对冲“靠行情吃饭”的风险。但前提是，海通证券能够驾驭这些高杠杆性质的对冲头寸。如果做错方向，那损失将加倍。
研究认为，自营收入的增长依赖业务规模的扩张及投资收益率的提高。业务规模与资金实力正相关，投资收益率与券商投资水平相关。
海通国际研报显示，今年上半年，海通证券自营持仓规模为1781亿元，较2021年上半年增长15.6%，因此海通证券自营收入的下降不是因为持仓规模的减少。
今年上半年，海通证券自营投资收益率为0.66%，在业绩前十的券商中最低。在自营收入为正值的33家券商中，0.66%的投资收益率排倒数第二。
因此，海通证券自营收入大降9成或主因投资收益率低，亦或杠杆高损失加剧。但根源是，公司自营盘的投资能力有限，进而导致公司整体业绩下降，跌出“第一梯队”。
长江证券自营收入为负排名倒数第一
41家上市券商中，仅有5家券商上半年的自营收入增长，占比12.2%；降幅超过70%的有17家，占比超过41%。自营收入为负值的有8家，分别是西南证券、中泰证券、华西证券、长城证券、东兴证券、国元证券、兴业证券、长江证券，收入分别为-0.01亿元、-0.33亿元、-0.4亿元、-0.64亿元、-1.73亿元、-1.99亿元、-1.99亿元、-5.21亿元。
长江证券以-5.21亿元的营收排名倒数第一。一般实体经营业务，是不会出现负营收的，但投资交易等金融业务，负营收就意味着投资亏损。
投资亏损直接说明了公司投资能力较弱。海通国际研报显示，长江证券2022年上半年末的自营盘规模为716亿元，较去年同期增长了13.6%。这更加证明了，长江证券自营收入为负值，不是因为投资规模减少所致，而是因为投资水平一般。
开源证券研究认为，当前券商主动或被动的权益方向性持仓风险敞口较大，在不利的股市环境下，自营投资中权益类投资严重拖累业绩。而部分券商如中信、国联、中金、中信建投纯方向股票自营仓位较小，风险对冲较为充分，衍生品业务优势明显，整体大自营业务水平较强。
光大证券（维权）研究认为。从收益率来看，自营业务去方向化，将降低市场波动风险。我国证券行业的自营风险散口相对较大，虽然固收类占比约在八成以上，但各品种投资收益率波动均较大。自营业务给券商业绩带来较大的不确定性。预计后续整个行业，通过对冲手段控制风险敞口、拓展低风险资金使用渠道是重要趋势。
不过值得注意的是，虽然去方向化是自营业务的发展方向，但衍生品等风险对冲头寸更不容易把握，需要更强的专业度。因为衍生品等投资带有较高的杠杆，若操盘方向错误，带来的损失将更大。
总之，无论是方向化和去方向化，券商自营盘的专业投研能力都是最重要的因素。
