文 孙庆阳 张芷菡
9月21日电 9月8日，深交所官网显示，哈尔滨敷尔佳科技股份有限公司（以下简称“敷尔佳”）创业板IPO顺利过会。而近日，#148一盒的敷尔佳面膜成本仅10元#词条霸榜热搜。
这不仅让消费者质疑面膜究竟是否物有所值，也让部分投资者担忧敷尔佳是否缺乏技术投入、上市“只为圈钱”？
靠“眼球经济”能维持多久？
敷尔佳为网红品牌，其明星产品“黑膜”“白膜”风靡全网。其电商旗舰店显示，上述两款产品单盒的原售价分别为199元/盒（5片装）与148元/盒（5片装）。而根据敷尔佳回复深交所的问询函，敷尔佳表示，2020年至2021年1-2月份，公司向哈三联采购敷料单价分别为9.12元/瓶和9.8元/瓶，采购面膜单价为10.17元/盒和9.99元/盒。
另一方面，敷尔佳业绩表现亮眼。根据招股书，2021年，敷尔佳营业收入16.5亿元人民币；同期归属于母公司所有者的净利润为8.06亿元。值得注意的是，2021年，公司综合毛利率达81.95%，较上年提升5.48个百分点。
然而，据招股书，2019年至2021年，公司4款医疗器械类产品收入增速整体呈现放缓趋势。巨丰投顾高级投资顾问赵喜龙表示，在目前的市场环境下，对于无技术壁垒，主要依靠品牌营销的网红产品，长期的不确定性是显而易见的。无技术壁垒代表没有护城河，任何公司都可以复制。
“网红产品是眼球经济，大多数人都是喜新厌旧的，一阵风过后，如何保证产品的持续销售，如何保证公司的持续经营都是问题。”赵喜龙称。
根据敷尔佳披露数据，2021年，其研发费用仅为524万元，当期营收占比仅为0.32%。这个数据远低于行业平均的4.87%。此外，截至2021年12月31日，敷尔佳研发人员仅有6人。相应的，当期敷尔佳的销售费用为2.64亿元，其中，宣传推广费高达2.36亿元。
巨丰投顾高级投资顾问侯贤平表示，作为一家医美公司，研发投入几乎为零，依托营销打造网红面膜产品，谋取高额利润，难以走得长远。医美公司要想走得长远，必须建立核心技术壁垒，没有安全技术保障的医美公司注定难以俘获人心。
“医美类公司营销费用居高不下，为了扩大利润，缩减研发费用出现了多起医疗事故，监管对于医美类公司的监管也会逐步增强。”侯贤平提示道。
经销模式是否涉传销？
据媒体报道，敷尔佳建立了以自然人经销商为主的分销联盟系统平台，该模式已是敷尔佳销售渠道的重要组成。2021年其10.86亿元收入来自于经销渠道，占比达65.83%。在这种模式下，成为经销商的自然人帮助敷尔佳完成销售，而敷尔佳则对应给予3%~30%的销售额返利，作为销售激励。
尽管敷尔佳曾明确表示，公司联盟经销商向下游客户销售不存在传销行为。但公司“自然人经销+返利”的销售模式还被市场质疑有“传销”的嫌疑。
对此，天达共和律师事务所合伙人、律师陈丽莎表示，传销或变相传销的本质特征在于通过发展人员牟取主要利益。其中，“拉人头”和“收会费”属于直接通过发展人员牟利，而“团队计酬”由于允许传销人员以其介绍加入的传销员的销售业绩作为计酬依据获得报酬，还可以从其介绍加入的传销员再介绍加入的传销员的销售业绩为依据计提报酬，因而属于间接鼓励通过发展人员牟利。
根据敷尔佳的招股说明书，经销人员的准入权限掌握在公司手中，敷尔佳公司对于经销人员实行“准入门槛制度”和“业绩淘汰制度”，进行准入的筛选和淘汰的惩罚。
“此种模式并不符合传销活动中以发展人员的数量为主要目的的特征。”陈丽莎表示，经销人员通过销售额来获取“返利”，与真实的市场销售挂钩，并且按照此公式，经销人通过付出劳动能够实际享有该部分利益。而根据招股书，公司营业收入的绝大部分仍为产品销售利润，而非与“人头”挂钩的其他收入。
陈丽莎指出，招股说明书披露敷尔佳对于七种产品收取产品实行3%~30%“返利”，从形式上看，此种分销返利行为可能涉嫌构成“团队计酬式”的传销行为。但是，根据《关于办理组织领导传销活动刑事案件适用法律若干问题的意见》的规定“以销售商品为目的、以销售业绩为计酬依据的单纯的‘团队计酬’式传销活动，不作为犯罪处理”。
