出品：新浪财经上市公司研究院
作者：浪头饮食/ 郝显
近日，盐津铺子发布2023年半年报，上半年实现营业收入18.94亿元，同比增长56.54%；实现归母净利润2.46亿元，同比增长90.69%。
业绩大幅增长背后，公司的营业成本、预付款项及存货均大幅增长，对控股股东旗下公司的预付款也在增长，这导致上半年经营活动现金流净额增速远低于营收增速。
目前盐津铺子的渠道在发生彻底改变，此前盐津铺子一直以商超直营渠道为主，近两年直营渠道不断萎缩，大幅关店。在这种情况下，公司转向了经销商渠道，后者的营收占比已经上升到了73%。
渠道下沉加品类扩张，能让盐津铺子走多远呢？
上半年购买商品支付的现金大幅增长究竟是为什么？
盐津铺子净利润增速超过营收增速的主要原因是上年半压缩了销售费用和管理费用，在营收增长56.54%的情况下，销售费用仅增长4.42%，管理费用则增长26.25%。这导致销售费用率和上年同期相比下降近5个百分点至13.06%。管理费用率下降1个百分点至4.12%。
按照2021年4月推出的股票激励设定的考核目标，2023年盐津铺子营收要达到32.52亿元，扣非净利润要达到3.8亿元。上半年公司净利润的大幅增长估计与此不无关系。
值得注意的是，虽然营收大增带动了现金回款大增，但是经营活动现金流净额仅增长9.38%。主要原因是购买商品、接受劳务支付的现金在大幅增长，同比增长88%达到13.56亿元。
与此相对应，上半年盐津铺子的营业成本大幅增长65%至12.25亿元，预付款项增长65%至1.37亿元，存货则增长120%至5.04亿元。
事实上，2022年盐津铺子已经出现产量远超销量的情况，比如休闲豆制品产量为70%，销量为23%；休闲魔芋制品产量为267.38%，销量为141.57%；肉禽蛋制品产量为93%，销量为40%。存货大幅增长主要是在2022年下半年。而且根据4月份机构调研时管理层披露的信息，从今年一季度数据来看，鱼豆腐、魔芋、薯片等核心单品成本同比 2022 年全年均呈现下降态势。整体采购端成本相比去年呈现下降态势，仅白糖呈现涨价态势。
那么上半年购买商品、接受劳务支付的现金增幅远超营收增速究竟是为什么？
我们还注意到，今年上半年盐津铺子对关联方的预付款在大幅增长，2022年上半年预付款累计发生额为1.53亿元，今年上半年则达到了3.65亿元，其中对控股股东旗下公司的预付款为1.68亿元，2022年上半年则为0。
渠道下沉加品类扩张 能让盐津铺子走多远
近几年盐津铺子渠道发生了很大的改变，传统的直营商超渠道收入占比在逐年下降，经销渠道则替代了直营商超成为核心区渠道。
2022年直营商超收入同比下滑了44%至3.72亿元，占营收的比重下滑了16个百分点至12.85%。今年上半年直营商超渠道营收继续下滑了15%。
经销商渠道2022年营收大增42%，收入占比从上年的65%提升到73%。今年上半年经销商渠道营收继续增长58%，成为盐津铺子近两年的增长引擎。
经销渠道增长的动力来自经销商数量的增加，2022年经销商同比增加42%，今年上半年增长了5%。
盐津铺子此前一直很重视直营渠道，其直营商超客户主要是大型连锁商超如沃尔玛、家乐福、大润发等及国内大型连锁商华润万家、步步高（维权）、永辉、天虹百货、人人乐等。2018 年下半年起公司大力推进“商超中岛/专柜战略”，在商超投放盐津铺子“金铺子”零食屋和憨豆先生“蓝宝石”面包屋，吸引人流。但是2020年疫情后，商超客流锐减，盐津铺子的直营战略也没有取得成效。公司开始退出商超，关闭低效中岛，部分商超和门店转由经销商经营。与此相对应，2020年盐津铺子进入的卖场数量为3088个，到今年上半年已经减少到1365个。
相比之下，经销商渠道更为下沉，覆盖的是地区性的连锁超市、小型超市、便利店、批发流通市场等。 与此同时，公司还在拓展休闲零食专营连锁系统等新零售渠道和其他渠道。
从收入结构变动趋势来看，盐津铺子相当于在逐渐放弃自营渠道，将渠道交给经销商和第三方。
渠道的改变带来的直接变化就是毛利率降低，今年4月份，在机构调研活动中，管理层回复投资者提问时称，直营 KA 商超渠道毛利较高，而经销及新兴渠道毛利相对较低。剔除物流费用之后，2021年及2022年毛利率为39%，相比2020年下降了5个百分点。
近几年休闲食品公司都在进行渠道改革，不少公司在继续加码线下店，比如良品铺子近三年每年新开店数量保持在600家以上，今年还在加快开店节奏。三只松鼠在经历了线下扩张失败后则开始了大量关店。
以经销商渠道为主的是洽洽食品和卫龙。盐津铺子目前更像是在模仿卫龙，走渠道下沉加品类扩张的发展模式。近年来公司新增了魔芋制品、蒟蒻果冻布丁、薯类食品等产品，其中蒟蒻果冻和辣条是今年新上市的两个新品。
新的模式能让盐津铺子走多远呢？
