物业股估值分化：时代邻里高达90倍 彩生活持续低迷

　　新浪财经讯  物业股的走强还在继续。截至6月22日，A+H股26家物业股2020年以来算术平均的区间涨幅达52%，加权平均涨幅达101%。继头部物企上涨后，二线物管公司近期受捧，其中，银城生活服务年初至今涨182.7%、永升生活服务年初至今涨141%。而同期恒生指数累计下跌13%。

　　物业股的上涨在今年疫情叠加影响下显得难能可贵。一是因为物业属于轻资产，拥有较强的现金流，在经济下行、风险偏好降低的背景下，收益确定性的资产更受资本青睐。二是物业受益于房地产近几年的高速发展，未来仍将有确定性业绩增长。

　　当然不可否认，疫情让市场更认可物业价值，也在一定程度上催化了物业资产证券化的进程。随着上市的物业管理公司越来越多，物业股的分化也开始显现出来。

　　Wind数据显示，截止6月22日收盘，目前26家A+H物业股加权平均的市盈率（TTM）为59倍，算术平均的市盈率（TTM）为42倍。以此划分，26家物业股有14家市盈率（TTM）低于平均值。A股市盈率（TTM）最高为招商积余113倍，H股时代邻里最高为90.7倍，而最低的祈福生活服务仅5.7倍。

注：市盈率（TTM）=最近交易日收盘价*最新普通股总股数/归属母公司股东的净利润（TTM）*最近交易日转换汇率

　　地产知名分析师表示，类似分化的现象，其实是因为各家物业服务企业的规模和资金状况有很多差异。某种程度上，类似市盈率等数据确实会有分化，因为如果某些企业资金实力比较强，后续有能力扩张，这个时候市盈率等可能表现会比较好。反之亦然。另外从市盈率本身来说，对比房企开发业务，物业股介于30-50会比较稳妥。

　　从绝对值来看，目前市盈率（TTM）超过60倍的有招商积余、时代邻里、永升生活服务、保利物业、新大正五家。而高估值来自于稳定的成长性预期（现金流贴现），物业公司盈利能力的成长性来自于规模的持续增长、物业费的提升、成本的控制能力以及新业务增长以上4个因素的综合结果。

　　新大正vs南都物业  新大正被高估？

　　目前，A股物业股仅有招商积余、南都物业、新大正三家，南都物业作为A股第一只物业股，在2018年2月上市，招商积余在2019年12月末由招商物业借壳中航善达而来，同期新大正上市。

　　在资源稀缺的情况下招商积余成为A股当之无愧的龙头，重组后其拥有中航物业、招商物业两个全资物业管理公司，2019年末的在管面积为153百万平方米，居于26家物业股第六位。外加背靠房企招商蛇口，招商积余获取资源优势明显。龙头规模再叠加A股溢价，招商积余市盈率（TTM）最高也在意料之中。

　　对比之下，新大正及南都物业均为独立的第三方物业公司，且归母净利润（TTM）规模同样在1亿元左右，但前者PE（TTM）高达60倍，后者为34倍。南都物业在毛利率方面高出新大正2个百分点，但净利率略低0.4个百分点，新大正在期间费用率上略有优势。

　　不过，新大正与南都物业方向不同。新大正早期战略聚焦非住宅物业管理赛道，签约面积近70百万平方米，非住宅占比超70%，涉及学校、公共等业态领域，并进入航空业态，服务北京大兴、重庆江北等全国性机场。南都物业签约面积为60.6百万平方米，主要以住宅物业为主。

　　2020年以来，非住宅物业成为物业规模扩张的一大方向。目前大多数上市的物业公司为住宅物业，并购市场上优质的住宅标的成为争夺对象，反之，非住宅物业的广阔前景自然引人关注。尤其是，商业物业等业态利润率比住宅更高。非住宅标的的稀缺性或许正是新大正的加分项，但目前估值也实属高位。

　　时代邻里vs中奥到家  在管面积翻倍

　　中奥到家2019年末在面积为65.4百万平方米，时代邻里在管面积为38.4百万平方米，二者在规模上差了一大截。然而时代邻里市盈率（TTM）已高达88倍，甚至比保利物业、绿城服务这些头部物企还高，对比之下中奥到家仅7.9倍，呈现出一个极端。

　　时代邻里与中奥到家毛利率及净利率差别不大，且二者的归母净利润（TTM）规模相当。时代邻里目前股价超高的背后，反映出市场对其的期待及追捧。究其原因，一是面积增速较快，二是市场青睐于有开发商背景的物业公司。

　　时代邻里背靠房企时代中国，深耕大湾区。2018年在管面积只有18.8百万平方米，2019年增加1倍至38.4百万平方米，为当期在管面积增幅最大的物管公司，截止2019年末合约面积为58.4百万平方米。今年5月公司又通过收购新增2.43百万平方米，再加上合约面积的转化，有分析师认为今年时代邻里收入及盈利的快速增长可期。

　　而永升生活服务的高市盈率似乎也是同样的逻辑。背靠旭辉集团，永升生活服务2019年在管面积与中奥到家同为65百万平方米，但其储备面积有45.4百万平方米，充裕的储备面积为未来的转化提供一定支持。

　　相对而言，中奥到家作为一家独立的第三方物企，背后缺少房企支撑面积增长还得“自力更生”。2019年公司交出的成绩单并不理想。克尔瑞证券显示，中奥到家2019年收入增长主要来自5家公司的收购并表。公司合约面积同比仅增长2.2%，达到71.9百万平方米；其中新拓展面积较2018年下滑30.3%，退出面较2018年上升18.7%；在没有开发商背景的情况下，公司需要更多市场化举措提升市场拓展能力。2020年4月中奥到家还宣布出售了之前并购的广东铭锦城，或与标的公司未达标预期有关。

　　彩生活持续低迷

　　无论是规头部物企还是二线物管，在2020年上半年板块轮动中或多或少都有收益。但有一家特例，作为“物业第一股”彩生活市股价在2018年下半年断崖式下跌后，至今持续低迷。

　　有观点认为，彩生活2011-2018年内并购110家物业公司，金额超18.5亿元，累计收购面积2.2亿平方米，贡献净增长面积的46.6%，但退出面积也在快速增长。其通过收并购中低端物业公司所叠加的规模并不具有持续性。

　　2018年彩生活毛利率下滑约10个百分点，2019年在管面积下降3.5百万平方米，且合约面积仅增7.8百万平方米。近几年彩生活致力于发展电商与社区O2O模式，反而忽略了面积增长，使得规模增长缓慢，同时公司盈利能力也在不断下滑。

　　2019年末彩生活在管面积高达359.7百万平方米，为目前在管面积最高的物管公司，但随着上市的物管公司越来越多，港股物业标的稀缺的红利已经没有，叠加业绩变现不佳、增长缓慢等因素，目前彩生活市盈率（TTM）仅为9.8倍，二级市场投资者显然用脚投票了。

　　估值太高了？

　　不过对于投资者而言，更关注的是市盈预期，而非市盈现状。Wind数据显示，时代邻里的预测PE（2020）低于保利物业，当前股价一定程度上透支了业绩预期。而高PE（2020）基本覆盖了保利物业、碧桂园服务、绿城服务、招商积余等几家头部物企。烨星集团、浦江中国、和泓服务、兴业物联、鑫苑服务、祈福生活服务等7家小物企由于市值太小及流动性等原因，券商目前无覆盖。

注：预测PE（2020）=现价/2020年机构平均预测每股收益

　　中泰国际策略分析师颜招骏表示，如果根据bloomberg数据，行业20及21年平均PE是35.4及25.3倍，20年预测PE介乎15.7倍至56.01倍。高PE公司主要是土储较多，规模较大的龙头。很难说目前估值是否合理，如果我们考虑到20及21年平均36%及40.3%的EPS增长，PEG是少于1，这个估值又不是很贵。如果再看2022年，平均估值也只有18.8倍。在目前低利率下，高增长高现金流的公司估值是有提升空间的。

　　也有券商分析师认为，估值重要在估，目前部分物业股PEG高于1，相对偏高，但是考虑到未来低利率下流动性增加，会释放一部分溢价，很难说估值是否合理。而分化又是必须的，港股市场较为极端，行业排名前三以外的关注度就会下降。尽管物业板块现在比较热门，关注度可能稍多，但分化是市场选择的结果。

　　此外，盈路证券分析师则认为物业股目前可见的“估值分化”，更多是表现是上市定价层面。换言之，部分公司管理层对于其企业上市后的盈利表现预期非常强，认为上市后业绩表现足以重新拉低其估值水平。因而管理层敢于在招股价上定高位，这里一个典型的例子就是雅生活服务，其招股价市盈率高达91.18，所以也导致它在上市初期出现一度破发情况。

　　下一只物业股金融街物业已于6月19日启动招股，拟于7月6日挂牌上市，市场表现如何，我们拭目以待。