东方证券168亿元配股背后：资本杠杆率继续垫底 营收增速跑输行业

　　出品：新浪财经上市公司研究院

　　作者：IPO再融资组/郑权

　　在中信证券创造A股配股最高金额历史后，东方证券168亿元的配股方案也获通过。

　　预案显示，东方证券拟将168亿元配股募资分别用于投行业务、财富管理业务、自营业务及补充流动资金，但在公司王牌业务——资管业务上没有一分钱的投入。

　　巨额配股募资背后，是东方证券2021年的营收增速跑输行业的事实；而净利润大幅增长主要系信用减值损失的大幅减少，并不是主营业务盈利能力出众。并且，公司大宗商品交易等利润率较低的非主营业务占比较高、自营业务收益仍不稳定。

　　Wind显示，东方证券2020年度和2021年上半年的资本杠杆率在40家（不包括未披露相关数据的中金公司）纯证券业务上市券商中垫底。近年来，东方证券表内表外资产迅速扩张，但核心净资本规模“原地踏步”，这导致公司资本杠杆率这一风控指标显著低于同行。

　　“配”还是“不配”，都是个问题

　　对于上市券商而言，股权融资的方式主要包括定增、配股等。相较于定增，配股最显著的特征是“向所有老股东伸手要钱”；定增是向特定股东发行股票，既可能是老股东，也可能是新股东。

　　尽管募资对象比较广，但因带有一定的“强制性”，配股被不少投资者直呼“耍流氓”。

　　如果小股东放弃配股，将面临每股收益被稀释的风险，且股票收益受损。每股收益被稀释好理解，因为分子不变，分母变大。股票收益蒙受损失，主要系配股价是打折扣的价格，配股除权价=（除权登记日收盘价+配股价x配股比例）/（1+配股比例）。如中信证券配股价格为14.43元/股，1月18日的收盘价为25.7元/股。配股上市日的除权价约为每股24.23元，不参与配股的投资者立即有5.72%的亏损。

　　如果小股东选择配股，短期内同样面临股价下降的风险。据天风证券研究，从配股公告日10日、20日、30日、90日后，拟配股公司股价相对沪深300平均涨幅分别为-1.99%、-10.77%、 -9.62%、-7.79%。以2月15日配股股票上市的中信证券为例，截至3月9日收盘，中信证券股价较配股除权价下跌了14.32%，17个交易日跌幅接近15%。

网络截图

　　洪攻略投资研究院院长、上海交通大学高级金融学院MBA导师洪榕在网络上评论：“这个时候获批168亿元配股，给人感觉饥不择食啊！心痛这家券商的股东一秒钟。”

　　营收增速跑输行业 非主营业务收入占比超三成

　　在配股方案获批的两天后，东方证券发布了《关于公司主要经营情况的公告》。公告显示，东方证券2021年度实现营业收入和归母净利润净利润分别为243.73亿元和53.72亿元，同比分别增长5.36%和97.27%，创2016年以来新高；东证资管、东证期货和东证创新等子公司净利润创历史最好水平。

　　但在这份喜报背后，东方证券2021年的营收增速却没有跑赢行业。据中国证券业协会公布的数据，2021年全行业140家证券公司实现营业收入5024.10亿元，较2020年的4484.79亿元增长12%，高于东方证券5.36%的增速。

　　据东方证券公布的前三季度报，公司资管业务、经纪、投行、资本中介收入分别为27.88亿元、26.17 亿元、12.06 亿元、11.14亿元，收入增速分别为56.94%、40.07%、19.66%、86.56%。

　　2021年前三季度，东方证券自营收入同比大幅下滑，前三季度自营业务收入为23亿元，同比下滑 41.09%，主要是第一、三季度自营业务收益拖累影响。经测算，公司第三季度自营业务收入仅3.7亿元，测算年化收益率仅为0.94%，公司前三季度各季度自营业务测算年化收益率分别为 0.95%、4.05%、0.94%，公司自营业务收益仍不稳定。

　　尽管自营业务表现不佳，东方证券仍计划使用不超过38 亿元配股募资投入到自营业务中。

　　此外，东方证券2021年收入的增长还依赖非主营业务——期货大宗商品业务。2018-2020年、2021年上半年，东方证券大宗商品交易及其他业务收入分别为37.84亿元、92.44亿元、85.99亿元和53.49亿元，利润额分别为0.06亿元、0.06元、-0.48亿元和1.71亿元，利润率分别为0.17%、0.07%、-0.56%、3.2%，利润率较低。公司称，利润率低主要系基差贸易相关交易标的市场价格较为透明，现货贸易买卖差价小，单笔交易金额较大，加之会计处理上现货贸易收入、成本 按“总额法”进行核算所致。

　　2021年前三季度，大宗商品交易及其他业务收入为73.07亿元，同比增长24.89%，占当期总收入的38.78%。可见，若没有非主营业务的快速增长，东方证券2021年营收增速将更加缓慢甚至为负。

　　2021年，东方证券净利润预计为53.72亿元，同比增长97.27%，一个重要原因是资产减值损失大幅减少。2021年，公司计提各项资产减值准备金额共计13.17亿元，减少公司2021年净利润人民币9.87亿元。2020年度，公司计提信用减值损失38.85亿元，当年净利润为27.23亿元。

　　尽管东方证券自营业务表现不稳定，还较为依赖非主营业务收入，但公司的王牌——资管业务不容小觑。据中国证券业协会的数据，东方证券2017-2020年的资管业务收入连续四年在同行中排名第一 。如2020年，东方证券资管业务收入为23.65亿元，比排名第二的中信证券高出4.26亿元。

　　东方证券主要通过全资子公司东证资管开展资产管理业务。2021年半年报显示，东证资管受托资产管理总规模人民币3525.88亿元，其中公募基金管理规模人民币2602.03亿元，占比在七成以上；旗下长期封闭1权益类基金2规模达到人民币1031亿元，占东证资管所有权益类基金规模达到63%。2021年上半年，公司受托资产管理业务净收入行业排名第一。

　　2021年年底资管新规过渡期结束，资产管理行业将步入新的发展阶段，资产管理行业向主动管理转型。在居民财富日益增长、国家注重直接融资比重提升的环境下，东证资管能否维持竞争优势？

来源：配股预案

　　令人感到不解的是，东方证券此次168亿元募资没有一分钱用到资管业务。面对同行券商及银行、保险、信托等机构对“大资管”市场的争夺，东方证券是否感受到了竞争压力？

　　资本杠杆率连续垫底  

　　根据《证券公司风险控制指标管理办法》，监管部门将风险覆盖率、资本杠杆率、流动性覆盖率、净稳定资金率等指标作为衡量券商风控水平的重要参考。

　　2020年，东方证券的净资本为378.35亿元，较2019年的406.95亿元下降7.03%；风险覆盖率为229.94%，较2019年的253.68%下降23.74个百分点；资本杠杆率为11.95%，较2019年的12.33%下降0.38个百分点；流动性覆盖率为245.56%，较2019年的284.01%下降38.45个百分点；净稳定资金率为151.06%，较2019年的125.74%增加25.32个百分点。

注：41家纯证券业务A股券商资本杠杆率对比

　　在40家（不包括未披露相关数据的中金公司）纯证券业务上市券商中，东方证券2020年的11.95%的资本杠杆率位列倒数第一。综上，东方证券流动性压力整体上在增加。2021年上半年，东方证券资本杠杆率为11.86%，继续在同行券商中垫底。

　　2018-2020年，东方证券核心净资本分别为297.35亿元、290.08亿元、300.63亿元，整体变动不大。根据“资本杠杆率=核心净资本/表内外资产总额×100%” 这一公式推算，东方证券2018-2020年的表内外资产总额应呈急剧扩张的趋势。

　　资本杠杆率是最重要的风控指标之一，其显著特征是将表外资产纳入监管，在表外业务中包括：证券衍生产品、资产管理业务（考虑其业务属性和风险特征，按照其规模的0.2%计算）、其他表外项目等。

　　而良好的风控水平又是券商资管向公募化转型的必要条件之一。海通资管总经理李井伟认为，高标准的合规风控体系是券商资管公募化转型的制度基础。

　　故，东方证券若要在资管业务上保持竞争力，必然要提高风控水平。而提高资本杠杆率、增加核心净资本是当务之急。

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