时间:2023-02-03 18:59 | 栏目:观察 | 点击:450次
出品:新浪财经上市公司研究院
作者:IPO再融资组/钟文
2022年12月30日,深交所发布了修订的《创业板企业发行上市申报及推荐暂行规定》,新增几项创业板定位的量化指标,同时增加了限制在创业板上市的几类行业。该规定在发布之日立即实施,且2020年6月的旧规同时废止。
新增的量化指标主要包括营收增速、研发费用金额及增速。我们对创业板在审的338家(截至2023年1月16日,不含已终止及已发行项目,下同)拟IPO企业进行复核,发现有43家企业不满足新修订的量化指标。
需要指出的是,剩余295家企业并不一定符合创业板定位,因其还需要满足“三创四新”的定性指标。
在43家不符合创业板定位量化指标的企业中,有28家企业研发费用不达标(营收达标),其中就包括营收规模极为袖珍的上海色如丹数码科技股份有限公司(色如丹)。
色如丹尽管2019-2021年的营收增速超过了20%,但营收增速达标背后是神秘海外大客户的助攻,其中2020年、2021年度第二大客户是成立不久的公司。此外,公司毛利率也远超同行,而销售费用率显著低于同行,给出的解释也难消质疑,因此公司业绩突增的真实性待考。
营收规模一直很袖珍 IPO前夕靠海外客户实现业绩暴增
招股书显示,色如丹主要从事喷墨打印、数字印刷/印花用高纯度色料及墨水的研发、生产和销售。
据悉,色如丹原是一家新三板挂牌公司,2021年1月15日公终止挂牌,并专注冲刺创业板IPO。
值得关注的是,色如丹的营收规模十分袖珍,2019年及以前营收都未过亿元。2015-2021年,色如丹营收分别为0.74亿元、0.66亿元、0.57亿元、0.56亿元、0.65亿元、1.05亿元、1.3亿元,同比分别增长-4.3%、-9.78%、-13.74%、-2.27%、16.93%、60.44%、23.85%。
2015-2018年,色如丹连续四年营收下降且始终未突破0.75亿元,2019年业绩止住颓势,尤其是在IPO前夕的2020年营收突然暴增,这离不开多位神秘海外客户的“帮忙”。
2019年2月,色如丹与土耳其公司Setaş合作。当年,Setaş为色如丹贡献0.08亿元收入,是后者业绩整体增长0.09亿元的关键客户。2020年和2021年,Setaş连续成为色如丹第一大客户,分别为后者贡献了20.25%、21.43%的收入。
2020年1月,色如丹与土耳其另一家客SDC合作。当年,SDC就为色如丹贡献1446.87万元收入,占后者当年总收入的13.79%。2021年,SDC继续为色如丹贡献2377.28万元的收入,占后者当期总营收的18.29%。
但诡异的是,SDC成立于2018年,2020年和2021年便成为色如丹第二大客户。公告显示,SDC七成纺织数码喷印色料采购额来自色如丹。
更加诡异的是,SDC在2022年从色如丹前五大客户中消失。公司解释称,2022年SDC由直接从公司采购商品转由通过 INABATA(稻田株式会社)欧洲子公司采购。
令人不解的是,SDC已经连续两年成为色如丹第二大客户,为何还要绕个弯子去找贸易商?本来可以直接合作却要贸易商赚取差价,SDC与色如丹的合作模式令人不解,交易的真实性也有待商榷。
不仅海外客户存在较大疑问,色如丹国内客户也存在一定疑问。如公司2019年第二大客户、2020年度第四大客户中山大海,全部采购皆来自色如丹。
来源:招股书一家公司的采购完全来自某一家公司,这种商业模式存在很高的业绩调节空间。并且,中山大海还曾是色如丹的控股子公司,这种非关联化后的交易更值得警惕。
更有意思的是,中山大海对下游客户的收入也全部来自色如丹的产品,这种“骚操作”难消收入调节的质疑,毕竟中山大海作为一家公司几乎没有独立性,其存在的主要价值或是替色如丹“提前”确认收入。
毛利率畸高难释疑
不仅营收突增存在可疑之处,色如丹的毛利率也显著高于同行。
2019-2021年,色如丹毛利率分别为55.27%、51.06%、51.58% ,其中纺织数码喷印墨水产品毛利率分别为57.72%、56.54%、53.5%。而同行可比公司天威新材活性墨水业务分别为 44.37%、42.49%、35.06%,宏华数科墨水业务的毛利率分别为47.36%、45.76%、43.96% ,都比色如丹低出10个百分点左右。
来源:招股书为了证明自己毛利率高具备合理性,色如丹还拿出了一家公司募投项目的预测数据作对比。色如丹拿已经发生的实际数据和悬在空中的预测数据进行对比,并不太合理。
此外,色如丹2019-2021年桌面喷墨打印色料产品的毛利率分别为56.64%、54.84%、57.97%,鼎龙股份相关产品的毛利率分别为 36.48%、33.23%、29.15%,比色如丹低20多个百分点。
色如丹解释称,鼎龙股份产品与公司产品本身从成本结构上不具备可比性,因此公司与鼎龙股份的毛利率无法直接对比。
但令人不解的是,既然与鼎龙股份并不具备很强的可比性,色如丹为何要将前者列为可比公司?
销售费用率畸低 销售人员创收能力“吊打”同行
与高毛利率形成反差的是,色如丹销售费用率显著低于同行。2019-2021年、2022年前三季度,色如丹销售费用金额分别为267.77万元、26.19万元、34.51万元和29.03万元,占当期营业收入的比例分别为4.09%、0.25%、0.27%、0.33%,同行可比公司的销售费用率均值分别为6.33%、4.05%、4.3%、4.67%。
来源:招股书色如丹解释称:公司销售费用率低于可比公司平均值,主要系公司的主营产品市场竞争力较强,在数码喷墨直喷领域产品品类丰富、质量及稳定性都比较高的生产厂商较少,公司产品整体处于畅销状态。
那么,既然色如丹自称产品竞争力强,那为何多年营收未过1亿元?
毛利率畸高,销售费用率畸低,这令营收规模小的色如丹能够维持净利润的增长。2019-2021年,公司归母净利润分别为0.21亿元、0.35亿元、0.45亿元,同比分别增长26.76%、66.9%、28.48%。
色如丹销售人员的人均创收能力也颇为“惊人”。报告期内,公司都只有2名销售人员,2021年平均每位销售人员创收0.65亿元。
同行公司中,天威新材2021年的营收为4.25亿元,销售人员有46人,平均每位销售人员创收923万元。色如丹销售人员的创收能力是天威新材的7倍之多。
创新能力不达标
靠着海外大客户的帮忙,色如丹营收实现了激增,2019-2021年满足了复合增长率超过20%的要求。
但公司研发投入距达标相差甚远。2019-2021年、2022年前三季度,色如丹研发费用(与研发投入金额一致)分别为553.12万元、630.22万元、487.34万元、510.23万元,2020年和2021年的研发投入复合增长率为负值,没有达到15%的要求,2021年的研发费用也没有超过1000万元。
2022年前三季度,色如丹研发费用为510万元,只有在第四季度达到490万元才能符合创业板最新规定。
但色如丹突然将第四季度研发费用增至490万元,会被投资者质疑粉饰财务指标,毕竟公司多年来的研发费用都很低。
信披质量堪忧 方正证券难辞其咎
上文提到,色如丹营收规模十分袖珍,营收突增主要靠土耳其的两位神秘大客户,并产生了“大客户依赖症”。
2019-2021年、2022年前三季度,色如丹前五大客户销售金额占营业收入的比例分别为57.85%、63.85%、68.17%和 67.37% 。
深交所也对色如丹大客户依赖问题发出问询,要求公司说明客户集中度是否符合行业惯例。
色如丹对深交所的问询并没有直接回复,称:“由于国内不存在业务结构和产品结构和公司完全一致的可比公司,公司的客户结构与可比公司存在较大差异,客户集中度的特点与可比公司相比不具有显著可比性。”不难发现,色如丹存在所答非所问、避而不谈的信披问题。
值得玩味的是,色如丹在选择对自己有利的指标时,就称有几家可比公司证明。当出现对自己不利指标的情况时,就说与同行公司不具备可比性。
色如丹的回复还会产生一定误导性,不明觉厉的投资者会误以为公司的大客户集中属于行业惯例。
那么,色如丹的大客户集中是否属于行业惯例?资料显示,同行可比公司天威新材、宏华数科的前五大客户的集中度皆维持在15%左右。
此外,色如丹还存在夸大性表述。如公司称“在行业内地位显著,主要产品在行业内主要知名企业中得到广泛应用,公司凭借较强的产品竞争优势,在行业中具有一定的定价权”等。
但实际上,色如丹长期的营收规模都在1亿元以下,IPO前夕刚通过几个海外神秘客户将收入拉升至1亿元以上。如果投资者没有注意到公司业绩状况,只看到公司的夸大性陈述,会误以为公司有很高的投资价值。
招股书显示,色如丹此次IPO的保荐机构是方正证券。在保荐过程中,方正证券对色如丹问询回复中的“所答非所问”没有及时制止,对公司涉及夸大性陈述的措辞进行放纵。如果色如丹撤回上市申请或被否,方正证券难辞其咎。
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